事件：科伦药业发布2026 年中期业绩报告，公司实现收入88. 39 亿元，同比下滑2. 70%，实现归母净利润11. 28 亿元，同比增长12. 71%，实现扣非归母净利润6. 99 亿元，同比下滑29. 03%；其中Q2 实现收入45. 79 亿元，同比下滑2. 43%，实现归母净利润6. 74 亿元，同比增长61. 89%，实现扣非归母净利润3. 18 亿元，同比下滑24. 49%。

    　　输液板块略承压，高端产品占比提升有望支撑整体企稳。上半年公司输液实现销量19. 29 亿瓶/袋，同比下降0. 94%；销售收入35. 59 亿元，同比下降5. 08%，四川大容量注射液省级集采执行以及国家集采1-8 批续标对今年上半年销售收入有一定影响。上半年肠外营养三腔袋产品持续保持增长态势，实现销售654 万袋，同比增长20. 21%，目前公司获批的肠外营养三腔袋有10 个，已经形成较为丰富的产品矩阵。粉液双室袋产品上半年销量超过1300 万袋，同比增长79. 91%，两条基础型粉液双室袋新产线将于9 月投入商业化生产，解决当前产能不足问题。我们预计下半年基础输液同比将有增长，治疗型输液产品也将逐步提高占比，支撑输液板块的企稳向上。

    　　仿制药受集采&终端需求等存在压力，川宁合成生物学有望实现盈亏平衡。

    　　公司非输液仿制药管线梯队完善，上半年非输液药品（不含创新药）实现销售收入16. 99 亿元，同比增长3. 26%，其中塑料水针依靠集采中标实现增量，实现收入1. 84 亿元，同比增长0. 39%；抗感染板块受需求回落、集采降价影响销量承压；麻醉镇痛领域布比卡因脂质体放量迅猛，成为核心增长单品；中枢神经板块老产品经受集采考验，同时多款精神、帕金森新药推进，丰富管线；内分泌代谢降糖矩阵完备，多款产品销量高增，但部分品种受集采压减收入。

    　　整体看，公司仿制药产品集群优势突出，集采下呈现“量增价减”特征，未来创新自研产品持续落地有望打开成长空间。子公司川宁生物上半年实现营业收入20. 98 亿元，同比下降1 0. 68%；实现归母净利润2. 78 亿元，同比下降38. 99%。下滑主要原因：青霉素类中间体销量同比增长约13%，但价格同比下降26%左右，导致毛利率下降；硫氰酸红霉素销量与去年同期持平，价格平均下降5%，毛利率个位数下滑；头孢类销量和平均成交价均下降约10%。

    　　展望未来，硫红和青霉素系列产品价格有望维持现有水平，头孢类产品价格存在下行压力，但合成生物学基地一期产能逐步满产，有望成为新的盈利增长点。

    　　Sac-TMT 国内销售快速增长，海外市场也有望逐步贡献收入。上半年科伦博泰实现营业收入9. 78 亿元，同比增长2. 9%，其中药品销售收入6. 57 亿元，同比增长112. 1%，成为核心增长动力，主要得益于佳泰莱多个适应症获批以及进入医保带动销量。截至上半年，sac-TMT 已获批2L+TNBC、2L/3LEGFRmtNSCLC、2L+HR+/HER2-BC 四项适应症。今年5 月，sac-TMT 联合帕博利珠单抗对比免疫单药治疗L PD-L1 阳性NSCLC 的新增适应症申请获MPA 受理； 7 月，sac-TMT 对比化疗治疗L TNBC 的新增适应症申请获受理。此外，sac-TMT 由默沙东主导在全球开展了17 项 期MRCT，TroFuse-005 临床达到主要终点，即将读出数据及申报上市，海外市场也有望在明年开始贡献收入。

    　　投资建议：输液以及原料药中间体业务触底，科伦博泰管线持续推进，创新产品销售加速，我们预计公司2026-2028 年归母净利润20. 13/22. 80/28. 11 亿元,同比增长18. 26%/13. 31%/23. 25%，当前股价对应2026-2028 年PE 为33/29/24 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场竞争的风险，市场推广不及预期的风险，新品研发不及预期的风险。