事件：公司发布26 年三季报，26Q1-3 实现营收60.43 亿元，同比+5.9%；归母净利润4.83 亿元，同比+40.2%；扣非归母净利润3.19 亿元，同比+6.2%；毛利率25.1%，同比基本持平。其中26Q3 营收21.59 亿元，同环比+9.4%/-12.0%；归母净利润0.87 亿元，同环比-14.0%/-72.7%；扣非归母净利润0.76 亿元，同环比-0.3%/-57.0%；毛利率26.5%，同环比+1.2/+4.2pct。Q3 毛利率同环比修复，剔除股份支付后归母净利润1.10亿元，同比+5.1%，短期利润仍受IDC 爬坡及股权激励费用影响。

    　　数据中心产品持续放量、国内大客户订单兑现、海外液冷打开成长空间。

    　　我们测算26Q1-3 数据中心业务收入约26 亿元，同比+9%，毛利率30%+。1）客户端：互联网大厂高压直流产品、液冷产品持续交付；东南亚数据中心项目持续推进；海外大厂液冷项目持续对接。2）产品端：

    　　公司持续推进高功率供电及液冷产品布局，SST 持续研发，进一步完善AIDC 供电产品矩阵。3）IDC 端：北京云著数据中心仍处于上架爬坡期，前三季度新增折旧及运营成本同比增加约0.5 亿元，短期拖累利润，后续盈利贡献逐步提升。

    　　新能源海外储能高增、盈利能力明显修复、智慧电能业务毛利率稳健。

    　　1）新能源：我们测算26Q1-3 收入同比小幅增长，毛利率同比明显提升，主要受海外高毛利储能业务驱动。我们测算公司海外储能业务毛利率30%+；国内主动收缩低毛利储能集成项目，聚焦构网型、独立储能等优质项目，推动业务结构优化。我们预计26 年海外储能收入有望同比翻倍。2）智慧电能：我们测算26Q1-3 收入同比小幅下滑，毛利率保持约36%。传统交通项目受地方财政投资节奏及军工业务剥离影响，但输配电、半导体等领域客户持续拓展，我们预计全年收入有望同比持平。

    　　期间费用率基本稳定、现金流明显改善。 26Q3 综合毛利率26.5%，同环比+1.2/+4.2pct，盈利能力有所修复。26Q1-3 期间费用率17.6%，同比+0.7pct，财务费用同比增加0.17 亿元，主要受汇兑损失影响。Q3 股份支付费用影响归母利润约0.23 亿元，短期利润释放承压。26Q1-3 经营现金流净额6.78 亿元，同比+289%；期末存货9.62 亿元，较年初+87.5%，主要系战略备货及发出商品增加，为后续订单交付提供支撑。

    　　盈利预测与投资评级：考虑公司AIDC 高压直流及液冷产品持续放量、海外数据中心客户突破，以及海外储能高增长带动盈利能力提升，我们上调盈利预测，预计26-28 年归母净利润5.5/7.4/9.6 亿元（前值 5/7/9亿元），同比+33%/+34%/+29%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、海外市场拓展不及预期、AIDC 产品研发及客户开拓不及预期。