2026 年10 月8 日，公司发布公告，公司控股子公司众生睿创自主研发的RAY1225 注射液在超重/肥胖适应症的III 期临床试验，于近日获得顶线分析数据。初步结果表明，RAY1225 注射液在中国成人肥胖/超重参与者中表现出积极的疗效和良好的安全性，试验结果理想，达到预期目的。

    　　9mg 剂量减重达标率数值上优于替尔泊肽且给药频率更低RAY1225 注射液9mg 组Q2W 连续治疗52 周，体重相对基线降低≥5%和≥15%的参与者比例分别为99.3%和82.1%，体重较基线降低≥20%参与者比例达53.8%，各组减重达标率均优于安慰剂组。同靶点药物替尔泊肽在中国超重或肥胖人群的III 期临床试验中，高剂量15mg 组每周给药一次，连续治疗52 周，体重较基线变化百分比≥5%和≥15%的参与者比例分别为85.8%和61.4%，RAY1225 注射液9mg组体重较基线变化百分比≥5%和≥15%的减重达标率数值上均高于替尔泊肽，过半数参与者的体重较基线下降20%及以上。安全性方面：未发现新增安全性信号。最常见的为胃肠道相关不良反应，严重程度大多较轻微，腹泻、恶心、呕吐和便秘等发生率，在数值上低于或与替尔泊肽的报道值相当。

    　　降糖、OSA 适应症稳步推进，授权齐鲁中国地区权益RAY1225 两项降糖III 期（安慰剂对照、司美格鲁肽头对头）均已完成入组，肥胖合并OSA 的III 期获NMPA 批准。众生睿创于2026 年1 月授权齐鲁制药在中国地区生产与商业化RAY1225，交易总金额10 亿元（首付款2 亿元、开发及销售里程碑最高8 亿元），上市后另享双位数销售提成。

    　　代谢领域管线布局完善

    　　除了RAY1225，公司代谢领域重磅产品还有ZSP1601，具有全新作用机制的治疗MASH 首创一类创新药， 2026 年5 月公司获得用于治疗MASH 的IIb 期临床试验的顶线分析数据，100mg 和50mg 组治疗48 周后肝活检显示MASH 改善且纤维化无恶化、或纤维化改善≥1 分且MASH 无恶化的参与者比例分别为64.9%、57.6%，扣除安慰剂后率差分别为31.85%和27.37%，均显著优于安慰剂；100mg组纤维化改善≥1 分且MASH 无恶化、纤维化改善≥2 分且MASH 无恶化的率差分别为29.50%和10.60%，均达到统计学意义，公司将积极推进关键性III 期临床试验。公司还积极探索 Amylin 类多肽皮下注射药物、多肽类口服药物、GLP-1RA类小分子口服药物、Amylin 类小分子口服药物在内的各类潜力产品，代谢管线布局完善，成长空间值得期待。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2026-2028 年营业收入为21.64、22.49、25.00 亿元，同比增长-14.23%、3.93%、11.18%； 归母净利润2.13、2.05、2.75 亿元， 同比变化-22.7%、-3.9%、34.5%，对应EPS 为0.25、0.24、0.32 元，2026/10/9 对应PE 为102X、106X、79X。公司集采影响已经出清，昂拉地韦逐渐开始放量以及预计新剂型未来上市，同时RAY1225 和ZSP1601 临床试验数据优秀未来潜在空间大，公司创新转型已经进入兑现期，创新药逐步形成第二增长曲线，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　核心产品研发不及预期；产品销售不及预期；授权合作里程碑兑现不及预期。