投资要点

    　　事件：公司发布2026 年半年报。2026 年上半年公司实现营收148.67 亿元，同比+9.57%；归母净利润6.13 亿元，同比+8.67%，扣非归母净利润5.76 亿元，同比+13.59%。其中2026Q2 单季实现营收76.77 亿元，同比+0.83%；归母净利润2.12 亿元，同比-43.14%；扣非归母净利润2.14亿元，同比-36.12%。

    　　零售和海外推动收入增长。26H1 分业务来看，防水卷材57.65 亿元（同比+4.56%），涂料42.00 亿元（同比+6.43%），砂浆粉料20.81 亿元（同比+4.26%）。分渠道来看，零售渠道63.46 亿元（同比+25.44%），占收入比例达42.68%，渠道转型成效显著；工程渠道63.77 亿元（同比+0.48%）；直销20.23 亿元（同比-0.64%）。分地区来看，境内收入130.95亿元（同比+0.79%）；境外收入17.72 亿元（同比+207.55%），进入加速放量期。

    　　产品价格修复推升26H1 毛利率，计提有所拖累。26H1 综合毛利率约27.35%，较25H1 的25.40%提升1.95pp，延续了26Q1 的改善趋势，一方面行业性复价，另一方面低价原材料库存仍有正面贡献。分品类来看，防水卷材23.89%（同比+1.29pct）、涂料37.19%（同比+0.65pct）；砂浆粉料27.86%（同比+1.27pct）。分渠道来看，零售渠道32.84%（同比+0.66pct）、工程渠道23.52%（同比+2.81pct）、直销23.50%（同比-0.85pct）。26H1 期间费用率较为稳定，但计提减值有所拖累，26H1 公司计提信用减值损失5.67 亿元，资产减值损失1.29 亿元，合计同比+2.90亿元，主要系其他流动资产Q2 减值所致，25 年该项减值主要在Q4 发生。

    　　海外加快产能布局和收购。报告期投资额12.85 亿元（同比+112.78%），在沙特、美国、加拿大、墨西哥、巴西多地构建生产基地，收购了巴西外加剂企业、香港塑料管道系统企业、印尼防水涂料企业。

    　　盈利预测与投资评级：在行业加快出清的过程中，公司积极调整产品和渠道结构，优化经营质量，展现出见底回升态势。展望未来，公司的非防水业务和海外市场有望打开成长空间，行业出清之后产品价格持续回暖。根据公司的减值节奏，我们下调公司2026-2028 年归母净利润预测为15.67/24.04/26.17 亿元（2026-2028 年此前预测为21.65/25.64/27.45 亿元），对应PE 分别为17/11/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。