本报告导读：

    　　收入小幅承压，毛利率同比改善，Q3 归母净利润降幅收窄，存量项目升级与牧心谷建设有望培育后续增长点。

    　　投资要点：

    　　投资建议：公 司存量项目经营恢复弱于此前预期，收入增长承压，成本费用刚性亦制约利润释放，叠加本年度行政罚款影响，对未来增量项目牧心谷投运、爬坡带来的业绩贡献采取更审慎假设，下调盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为1.49 /1.65/1.75亿元，对应EPS 分别为0.84 元/0.93 元/0.98 元。给予2026 年25xPE，目标价21.00 元，给予"增持"评级。

    　　收入小幅承压，Q3 归母净利润降幅收窄。公司2026 年前三季度实现营业收入4.87 亿元，同比-3.3%；归母净利润1.24 亿元，同比-10.5%；扣非归母净利润1.30 亿元，同比-5.1%。Q3 实现营业收入1.99 亿元，同比-5.7%；归母净利润6984 万元，同比-1.2%；扣非归母净利润6641 万元，同比-5.3%，降幅有所收窄。

    　　营业成本降幅高于收入，毛利率同比改善。前三季度营业成本同比下降5.8%，综合毛利率同比提升1.0pct 至62.3%；Q3 营业成本同比下降7.1%，毛利率同比提升0.6pct 至64.4%。费用端，Q3 销售、管理费用同比分别下降4.4%、0.9%，但降幅低于收入，期间费用率同比提升0.9pct 至19.3%，部分抵消毛利率改善的贡献。

    　　前期罚款拖累累计利润，Q3 非经常性收益形成支撑。公司1050 万元行政罚款已于上半年计提，前三季度非经常性损益为-675 万元，是累计归母净利润降幅大于扣非的重要原因。Q3 非经常性损益为343 万元，其中部分子公司注销及退出合并产生的处置收益185 万元、理财相关收益93 万元，支撑单季度归母净利润表现。

    　　存量项目持续升级，牧心谷建设培育后续增量。公司围绕珠海景山等项目完善配套设施、文创及体验业态，有望拓展景区二次消费空间。千岛湖牧心谷已全面开工建设，截至上半年末累计投入1.22 亿元，投资进度30.96%，后续投运有望丰富公司产品供给。前三季度经营活动现金流净额1.81 亿元，为归母净利润的1.47 倍，为项目建设及日常运营提供资金支持。

    　　风险提示：行业竞争加剧、新项目投运不及预期、极端天气影响、公司治理及信息披露合规风险。