公司披露重组草案，拟68.50 亿元收购集团旗下合成树脂及TPU 资产（现金对价占14.90%，发行股份对价占85.10%）。公司发布《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）》，拟向华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华发行股份及支付现金购买其持有的华峰合成树脂100%股权，交易对价41.50 亿元；拟向华峰集团发行股份及支付现金购买其持有的华峰热塑100%股权，交易对价27.00 亿元。此次收购合计对价为68.50 亿元，其中现金对价10.21 亿元，股份对价58.29 亿元。发行价格为8.45 元/股，此次发行数量约为6.90 亿股，发行结束后华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华对公司合计直接持股比例将由66.05%提升至70.19%。

    　　一体化平台再延伸，打造全球聚氨酯制品引领者。①华峰合成树脂是革用聚氨酯树脂生产领军企业：1）现有股权结构为，华峰集团51%，尤小平19%，尤金焕15%，尤小华15%；2）主要从事革用聚氨酯树脂生产，其主要用于制造聚氨酯合成革，被广泛应用于服装、箱包、鞋类、家具等传统领域，以及汽车内饰、消费电子产品、户外运动装备等新兴领域； 3）据隆众资讯预测，2026 年-2029 年，国内革用聚氨酯树脂消费量将从192 万吨增长至228 万吨，年均复合增长率为5.90%，将保持较快增长；且市场对环保型聚氨酯产品的需求呈现出不断增长的趋势，将成为公司新的业务增长点；4）目前华峰合成树脂产能37 万吨，26H1产能利用率为82.59%；为满足持续增长的市场需求，公司计划在2028 年对部分生产线进行技改，增加5 万吨革用聚氨酯树脂产能。②华峰热塑TPU 的产销规模位居行业前列：1）现有股权结构为，华峰集团100%；2）主要从事热塑性聚氨酯弹性体生产，是一种极具潜力的新型有机高分子合成材料，兼具橡胶与塑料的特性，性能优异，绿色环保，是未来新材料的主要发展方向之一，可有效替代PVC、橡胶、EVA、硅胶等传统材料，广泛应用于鞋材、薄膜、服装、军工、汽车、电子电器、医疗、建筑、国防、管材、片材和线缆及运动休闲等领域；3）随着电动汽车组件、3D 打印线材等新兴领域对TPU 需求的不断增长，隆众资讯预测，2026-2030 年，TPU 需求量将从78 万吨增长至100 万吨，年均复合增长率为6.41%；4）目前华峰热塑TPU 产能30 万吨，26H1 产能利用率为88.25%；为满足持续增长的市场需求，公司计划于2027 年新增7.5 万吨TPU 产能。③产业链一体化协同：革用聚氨酯树脂的主要原材料包括己二酸、BDO、MDI、辅料等；热塑性聚氨酯弹性体的主要原材料为MDI、BDO、多元醇等，且己二酸、BDO 为生产聚酯多元醇的主要原料。其中华峰合成树脂生产的聚酯多元醇除自用外，主要为浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司提供加工服务。目前公司的氨纶、聚氨酯原液和己二酸产量均为全球第一，并规划了PTMEG 项目及一体化项目，此次收购将强化统一采购优势，增强议价能力，同时实现己二酸、聚酯多元醇等原料的自给。同时，此次收购使得上市公司实现产业链延伸，丰富了业务和产品线，充分发挥协同效应，获取长期可持续发展。

    　　低估值并入优质资产增厚EPS，业绩承诺复合增速约5%。根据公司公告，华峰合成树脂2025/2026H1 的归母净利润为3.26/1.51 亿元，华峰热塑2025/2026H1 的归母净利润为2.14/1.55 亿元，两者25 年归母净利润对应的PE 分别为12.72 倍和12.60 倍，显著低于同行可比公司平均值27.49 倍和34.57 倍（合成树脂选取汇得科技、安利股份、双象股份；热塑选取万华化学、美瑞新材、一诺威）。此外，交易方承诺2026-28 年华峰合成树脂实现净利润不低于3.24/3.42/3.45 亿元， 合计10.11 亿元； 华峰热塑实现净利润不低于2.56/2.78/2.89 亿元，合计8.23 亿元；合计26-28 年复合增速约4.6%。按照68.5 亿的对价，以及华峰合成树脂和华峰热塑26-28 年三年承诺业绩的合计值的平均值计算，对应的估值为11.2 倍。

    　　氨纶进入景气上行周期，新产能逐步释放带动公司市占率持续上行，强者恒强。根据卓创，年内华峰化学的氨纶（40D）出厂价已提升 6000 元/吨，价差亦呈现上行趋势。根据百川数据测算，26Q2 氨纶价差为13270 元/吨，同比增长2893 元/吨，环比增长2855 元/吨，截止9 月2 日，价差进一步走扩至14440 元/吨，为三季度业绩增长奠定基础。氨纶行业供需拐点向上，公司作为氨纶主流企业，成本及规模优势显著，随着25 年底新投放的15 万吨产能的陆续达产，以及公司“年产5 万吨高品质高性能差别化氨纶扩建项目”与“年产20 万吨高性能低碳化数智化氨纶新材料扩建项目”建设的推进，公司市占率有望持续提升，强者恒强。

    　　投资分析意见：公司是全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业，规模、技术、成本优势显　　著，未来将深耕行业，强者恒强。暂不考虑此次收购，我们维持公司2026-2028 年归母净利润预测为40.23、50.15、60.68 亿元，目前市值对应的PE 分别为14X、11X、9X，维持增持评级。

    　　风险提示：1）氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行；2）氨纶等新项目建设不达预期；3）下游纺织服装需求大幅下滑。