思源电气发布半年报：26H1 实现收入 107.95 亿元，同比增长 27.05%；实现归母净利润 14.64 亿元，同比增长 13.23%。公司作为电力设备民营企业龙头具备强阿尔法属性，内生增长动力强劲。全球高压电网设备持续紧缺，AI 进一步放大缺口，公司海外订单持续高增，加速突破北美数据中心领域；同时加码超级电容、储能、IGCT 换流阀等赛道，成为增长接力棒，我们认为公司有望持续保持快速增长至2030 年，工程师底色孕育强劲α。

    　　维持“买入”评级。

    　　多重阶段性因素压制盈利，业绩整体仍保持较快增长公司26H1 实现营收107.95 亿元（yoy+27.05%），归母净利14.64 亿元（yoy+13.23%），扣非归母净利13.98 亿元（yoy+13.12%）。公司26H1毛利率为30.46%，同比-1.28pct，净利率为14.30%，同比-1.34pct，盈利阶段性承压，主要系：1）外汇汇率波动造成较大汇兑损失；2）储能与EPC等低毛利率业务H1 确收占比较高；3）海外局部地区冲突影响部分海外订单交付节奏；4）此外，公司7 月公告已完成思源东芝股权变更登记，对其持股比例由90%变更为70%，影响归母净利润核算。公司26H1 整体费用率为13.61%，同比+0.13pct，其中，销售、管理、财务、研发费用率分别为4.62%、1.92%、0.88%、6.20%，同比变化-0.62、-0.29、+1.44、-0.40pct，财务费用率上涨主要系汇率波动影响。

    　　海外订单有望逐步兑现，扩张产能匹配出海高增需求公司26H1 海外、国内分别实现收入31.83、76.12 亿元，同比增长11.22%、35.09%，海外收入占比29.49%，主要系海外项目交付节奏不均，上半年确认偏慢；但从订单角度来说，海外H1 延续了高速增长态势，我们预计26年海外整体订单增速有望达到50%。我们认为公司作为民营主网设备龙头受益逻辑持续深化，高压设备出海的强β 有望助推公司近3 年内海外订单与业绩快速释放，带来显著弹性。今年6 月，公司接连公布6 亿元开关类、4.8 亿元变压器产能扩张规划，验证公司高压设备需求旺盛。伴随海外高盈利订单的逐步兑现，公司收入结构有望持续优化，为盈利提供向上弹性支撑。

    　　新赛道多点布局，接力中长期增长引擎

    　　公司布局超级电容、储能与IGCT 等多个高景气赛道，构建业绩持续增长的接力引擎。26 年H1 储能及元件类（含超容）业务实现收入13.91 亿元，同比增长231.25%。超容方面，公司超级电容产品经长期产业化验证，已经批量供货于数据中心；同时，公司8 月发布公告，决定以自有资金对全资子公司江苏思源新能源增资4 亿元，用于扩建超级电容及相关产品产能。储能采取差异化发展策略，海外逐步打开局面，26 年3 月连续拿下罗马尼亚共4.5GWh 订单，我们预计后续有望提供较高增速利润贡献。IGCT 方面，公司携手怀柔实验室设立合资公司，依托清华大学顶尖团队，技术国际领先，承接IGCT 阀组产业化落地，伴随产能释放，有望逐步打开盈利空间。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司超容业务有望伴随产能扩建快速放量，上调公司26-28 年归母净利润（+1.6%、1.3%、0.8%）至41.6、59.0、76.6（前值40.9、58.3、76.0）亿元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为30 倍，考虑到公司为民营主网设备龙头，海外市场开拓能力强劲，国内市场地位持续提升，具备强阿尔法属性，维持给予26 年40 倍PE，目标价为212.4（前值209.2）元。

    　　风险提示：电网投资不及预期，新业务开发不及预期，行业竞争加剧，原材料涨价。