公司26Q3 单季实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别25.92、3.50、3.15亿元，表观同比增长22%、51%、32%，表观环比增长12%、60%、41%，自7 月1 日起执行新的应收账款坏账计提规则，非经常性损益主要是政府补助。

    　　Q3 利润重回上升通道。公司26Q3 单季实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别25.92、3.50、3.15 亿元，表观同比增长22%、51%、32%，表观环比增长12%、60%、41%，自7 月1 日起执行新的应收账款坏账计提规则，非经主要是政府补助。毛利率15.36%，同、环比-1.96pct、-2.00pct。

    　　负极满产满销，出货维持高位。预计Q3 负极材料出货近11 万吨，前三季度负极出货约31 万吨。剔除减值冲回影响后，预计Q3 单吨扣非盈利约0.22万元，环比有所提升。公司负极排产饱满，积极建设自有一体化新产能基地，2026 年年产能超45 万吨，规划2027 年总年产能突破70 万吨。马来西亚5万吨海外一体化产能稳步建设，完善公司海外产能布局。新产能投放或将带动客户结构进一步多元化，Q4 出货量有望环比增长。

    　　外协占比拐点临近。公司自24 年以来产能利用率保持较高水平；25 年起通过外协满足订单需求，产能利用率长期超过100%。旺盛需求下，26Q3 外协比重继续提升，叠加原料涨价，压制盈利。预计山西四期20 万吨项目26 年底陆续投产，一体化产能释放将显著降低外协占比，成本有望得到有效控制。

    　　Q3 产品顺价情况亦有所好转，展望Q4 原材料涨价空间有限，盈利修复可期。

    　　多元布局，构建负极综合竞争力。2026 年11 月，公司披露煤系人造石墨负极已具备中试产能及完整工艺，关键性能达商业化标准，原料路线由油系向煤系突破，依托国内煤炭资源禀赋打开降本空间，降低原料单一依赖。硅碳负极作为前沿储备，公司布局年产超500 吨级产线，已稳定批量供货，持续配合下游迭代验证。山西四期20 万吨负极材料生产基地配套90 万千瓦风光绿电直连项目，改善碳足迹、压低石墨化能耗成本。

    　　投资建议：公司是人造石墨负极头部企业，石墨化自供率高，成本优势领先。

    　　考虑公司产能布局加速、一体化产能落地后外协比例下降，预计公司26-27年归母净利润11、20 亿元，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期、原材料及加工价格上涨、产能建设不及预期等。