公司公布26 年三季报：9M26 实现营收330.2 亿元（yoy+1.1%），归母净利27.7 亿元（yoy+0.9%），扣非净利27.9 亿元（yoy+3.6%），其中3Q26收入109.5 亿元（yoy-0.3%），归母净利9.1 亿元（yoy-2.4%），扣非净利9.3 亿元（yoy+0.03%）。考虑到公司创新产品收入占比持续提升+集采落地+创新管线进入密集获批期，目前市值对应26 年13 倍PE，维持“买入”。

    　　工业稳健增长，创新产品收入占比突破20%

    　　1-3Q26 中美华东收入（含CSO）116.2 亿元，+5.2%yoy，归母净利26.6亿元，+7.5%yoy，其中3Q26 收入36.5 亿元，-2.1%yoy，归母净利9.2 亿元，+2.9%yoy，我们预计全年工业维持个位数稳健增长。1-3Q26 公司创新产品销售及代理服务收入合计25.28 亿元，+48.3%yoy，占医药工业（含CSO）收入21.76%：1）肿瘤：BCMA CAR-T 9M26 向科济药业下达有效订单169 份；FRα ADC 9M26 销售1.5 亿元、同比增超200%；PARP 于25 年12 月纳入医保后快速放量；2）自免：乌司奴单抗5M26 新增克罗恩病适应症获批，9M26 国内销售额（含税）超4 亿元、同比约+100%；3）内分泌：加格列净9M26 收入同比增超400%；4）消化：信立安（P-CAB）已进入25 省、覆盖1100 余家等级医院；5）TGFR 系统（瑞玛比嗪+设备）累计完成超100 例监测。

    　　商业平稳、工业微生物高增，医美阶段性承压

    　　1）商业：1-3Q26 收入216.0 亿元，+1.6%yoy，净利润3.38 亿元，+1.3%yoy；2）工业微生物：1-3Q26 收入同比+20.7%，伴随海外市场拓展有望延续较快增长；3）医美：1-3Q26 收入9.06 亿元（剔除内部抵消），-42.2%yoy，其中海外4.92 亿元（-31.6%yoy）、国内4.56 亿元（-54.2%yoy），行业深度调整叠加竞争加剧下承压明显；重组肉毒素6M26 上市后表现亮眼，截至9 月底已覆盖31 省、3000 余家医美机构，实现销售收入近亿元，有望成为国内医美新的增长点。

    　　研发：96 项创新管线，约10 款产品有望明年获批1-3Q26 医药工业研发投入18.74 亿元（-14.3%yoy，主因研发资本化增加）。

    　　公司共推进96 项创新管线，约10 款产品有望明年获批。1）内分泌：

    　　HDM1002（口服小分子GLP-1）减重计划年内递交NDA，降糖预计4Q26读出3 期临床主要终点；HDM1005（GLP-1/GIP）减重计划4Q26 递交Pre-NDA；DR10624（FGF21/GCG/GLP-1）sHTG 两项III 期9 月首例入组；司美格鲁肽、德谷胰岛素、德谷门冬双胰岛素上市申请审评中；2）肿瘤：HDM2005（ROR1 ADC）国内4 项临床推进，MUC17、CDH17、FGFR2b、EGFR/HER3、BCMA 等ADC 有序推进；3）自免：HDM3014（罗氟司特乳膏）≥6 岁PsO、AD、2-5 岁AD 预计2027 年获批；HDM3015（MC2-01乳膏）准备递交NDA；HDM3010（芦可替尼凝胶）白癜风III 期入组完成。

    　　维持“买入”评级

    　　我们维持盈利预测，预期 26-28 年归母净利润 34.6、35.0、42.0 亿元（+1%、+1%、+20% yoy），给予 SOTP 估值 735.08 亿元，目标价41.92元（前值43.53 元，下调主因可比公司估值下降）。

    　　风险提示：产品销售不及预期，产品降价风险，研发进度不及预期。