核心观点

    　　事件：公司发布2026 年半年报。26H1 实现营收64.12 亿元，同比-2.38%；实现归母净利润4.04 亿元（ 扣非4.17 亿元） ， 同比-44.25%（ 扣非同比-40.95%）。26Q2 单季度实现营收28.97 亿元，同比+3.17%；实现归母净利润1.30 亿元（扣非1.37 亿元） ，同比+27.27%（扣非同比+34.46%）。公司拟进行中期利润分配，每10 股派发现金红利0.22 元（ 含税），现金分红总额占26H1 归母净利润的19.73%。

    　　容量电价护航下煤电业务盈利稳健。26H1，公司煤电业务实现营收21.70 亿元，同比仅小幅下降1.89%；我们认为主要得益于2026 年1 月1 日起吉林省煤电容量电价由原100 元/年/千瓦调升至330 元/年/千瓦。26H1 公司煤电业务营业成本端基本维持稳定，毛利率同比-1.79pct 至27.33%。

    　　26H1 新能源新增装机有限，盈利整体承压。截至2026 年6 月末，公司清洁能源装机1305.79 万千瓦，较25 年末仅增加3.9 万千瓦，较25 年6 月末增加170.7 万千瓦。26H1，公司风电、光伏业务分别实现营收15.36、17.15亿元，同比-0.08%、-11.65%，装机增长并未带来收入增长，我们预计主要受资源条件、限电、上网电价下行等因素影响。但装机增长导致折旧等固定成本增加，26H1 公司风电、光伏业务营业成本同比有明显上涨，使得毛利率同比分别-8.52、-11.06pct 至38.41%、29.20%。

    　　绿氨实现规模化出口，静待业绩放量。公司大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目于2025 年7 月26 日试运行投产以来， 生产运行保持平稳。2026 年7月28 日，3750 吨绿氨以FOB（连云港）贸易模式完成国际海运装船，发运韩国，实现了绿氨首单规模化出口，创全球规模最大单批次绿氨出口纪录。26H1，公司运维及其他业务实现营业收入2.52 亿元，同比大增52.43%，我们推测或主要系绿氨业务贡献，但毛利率同比-6.89pct 至7.31%。根据公司债券评级报告披露，绿氨项目目前以灰氨市场价对外销售，需对绿色溢价实现以及项目盈利情况保持关注； 我们预计海外市场的突破有助于公司绿氨产品实现溢价销售，盈利能力有望得到提振。

    　　财务费用压降、资产减值损失减少增厚利润，经营性净现金流好转。26H1，公司发生财务费用6.10 亿元，同比-5.45%；其中26Q2 为3.10 亿元，同比-3.15%。26Q2，公司未产生资产减值损失，而25 年同期针对松花江第一热电分公司及四平第一热电公司5 号机组计提资产减值0.67 亿元。26H1，公司经营性净现金流26.57 亿元， 同比+10.28%；其中26Q2 为17.20 亿元，同比+17.43%。

    　　投资建议：我们预计公司26-28 年分别实现归母净利润5.09、5.97、6.76 亿元；对应PE 分别为35.91x、30.63x、27.05x；维持“ 推荐”评级。

    　　风险提示：在建项目投产节奏不及预期的风险，绿氨产能释放及绿色溢价兑现节奏不及预期的风险等。