营收高增，扣非归母净利润下滑13.24%。公司2021 年上半年实现营业收入总额439.73 亿元，同比增长45.10%；实现归属于上市公司股东的净利润37.05 亿元，同比增长2.49%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为28.50 亿元，同比下滑13.24%；实现稀释后每股收益0.67 元，同比持平。从营业收入构成来看，房地产销售及运营占营业收入比重高达90.44%，同比增长41.20%；生活服务占营业收入比重为4.25%，同比增长82.08%；其他业务占营业收入比重5.31%，同比增长109.84%。

    　　毛利率显著下滑，三项费用占比优化。2021H1 公司实现毛利率20.14%，同比下滑5.81 个百分点；净利率8.43%，同比下滑3.50 个百分点；三项费用占收入比7.10%，同比下滑0.9 个百分点；ROE（摊薄）为9.34%，同比下滑2.87 个百分点。

    　　经营现金流转正，三道红线转绿。截至2021H1 末，公司资产总额达到3956亿元，同比增长7.73%；资产负债率80.40%，同比减少3.5 个百分点；经营活动现金流金额额25.14 亿元，同比转正。公司净负债率降至77.08%，扣除合同负债后资产负债率降至69.55%，现金短债比达到1.38，“三道红线”监测指标满足“绿档”。公司主体信用等级稳步提高，境内主流评级机构均给予AAA 级，标普国际评级由 B+跳级提高至 BB-， 穆迪国际评级由 B1 展望稳定提高至 B1 展望正面。

    　　货币现金微增，有息规模主动压降。截至2021H1 末，公司货币资金余额约370 亿元，同比增长0.73%。公司主动调降有息规模至941.44 亿元，同比上年同期的1106.05 亿元有显著下降；其中一年内到期有息负债占比28.47%，一到三年内占比为55.73%，三年以上占比为15.80%。

    　　销售稳健增长，回款比例高达97%。2021H1 公司实现全口径销售金额1025亿元，同比增长18%；销售面积1005 万平米，同比增长17%；实现销售回款997 亿元，回款比例高达97%。其中，华东、重庆、西南（不含重庆）、华中、华南区域销售金额分别达到43%、20%、12%、11%、8%的占比，区域布局日趋合理。

    　　风险提示： 1）公司销售增长不达预期风险；2）房价出现较大幅度下行；3）股东变动。

    　　拿地多元化布局，可售资源分布更为均衡。2021H1 公司新增土地储备39 宗，土地购置合同金额达到354 亿元，计容建筑面积835 万平米，平均楼面单价4240 元/平米，投资销售比控制在40%以内。公司通过“地产+商业”、“地产+产业”、收并购等方式获取的土地计容建筑面积达到472 万平米，占比57%。截至2021H1 末，公司可售资源7311 万平米，其中重庆占比降至23.69%，华东、西南（不含重庆）、华中、华南、华北占比分别为20.94%、18.30%、17.81%、9.22%、5.27%。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级

    　　金科股份三道红线保持绿档，销售稳健增长，土储分布更趋均衡。考虑到公司2021H1 毛利润率出现显著下滑，我们对盈利预测进行了调整，预计公司2021、2022 年的营业收入分别为1123.19 亿元、1394.67 亿元，归母净利润分别为75.07亿元，85.39 亿元，对应EPS 分别为1.41 元、1.60 元。按照公司2021 年9 月2 日收盘价5.11 元计算，对应2021 和2022 年PE 为3.63 倍和3.20 倍。我们给予公司2021 年5-5.5XPE，合理价值区间为7.03-7.73 元，维持“优于大市”评级。