2026 年前三季度业绩符合预期。2026 年前三季度公司实现营收322.57 亿元(同比+5.23%)，归母净利润48.22 亿元（同比+0.95%），扣非归母净利润46.31 亿元(同比+1.78%)；单Q3 实现营收103.73 亿元(同比+10.38%)，归母净利润11.21亿元（同比-2.01%），扣非归母净利润11.12 亿元(同比+2.15%)。

    　　毛利率阶段性下滑，主业经营稳健。公司2026 年前三季度毛利率为29.13%，较上年同期-0.93pct，我们认为主要系高毛利的工业占比下降所致；销售/管理/研发费用率分别为11.26%/1.63%/0.90%，较上年同期-0.86/-0.18/+0.13pct；扣非归母净利率为14.36%，较上年同期-0.48pct；ROE 为12.01%，较上年同期-0.15pct。

    　　截至2026 年三季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为93.73 天，较上年同期下降2.06 天。我们预计随着终端需求逐渐恢复，公司经营有望持续向好发展。

    　　持续深化“大单品”战略，加快推动重要品种二次开发。根据11 月2 日的投资者调研会议记录，2026 年三季度，云南白药膏治疗慢性软组织损伤全国多中心临床研究项目正式启动，计划纳入约1600 例受试者，将在真实临床诊疗场景中，全面系统评价云南白药膏治疗慢性软组织损伤的临床疗效与用药安全性。云南白药膏治疗肌肉骨骼疼痛的疗效观察临床研究项目中期研讨会在成都举行，项目阶段性数据显示，云南白药膏在肌肉骨骼疼痛早期缓解方面表现积极，安全性良好。云南白药气雾剂治疗闭合性肋骨骨折疼痛的循证医学研究临床试验项目正式启动，将进一步完善云南白药气雾剂循证证据体系，赋能中医药现代化发展与伤痛全流程管理建设。云南白药气血康口服液围绕心脑血管慢病干预方面的临床研究也在快速推进。

    　　我们认为已上市大单品循证研究的稳步推进有助于筑牢产品的价值壁垒，增强竞争力，从而实现销售额更快更好增长。

    　　维持“买入”评级。我们预计2026-2028 年归母净利润52.80/56.07/59.95 亿元，同比+2.4%/+6.2%/+6.9%，EPS 为2.96/3.14/3.36 元，对应PE18.6x/17.5x/16.4x。

    　　考虑到公司具有较强的品牌优势和渠道优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示：集采等政策调整风险、消费复苏不及预期、市场竞争加剧、普药系列放量不及预期