事件：2026H1 公司实现营收218.8 亿元，同比+3.0%，归母净利润37.0 亿元，同比+1.9%；单Q2 营收102.8 亿元，同比-1.3%，归母净利润16.6 亿元，同比-2.0%，若剔除对上海医药的投资收益受到其一次性特殊损益的波动影响，公司上半年和单Q2 的归母净利润同比增速分别为8.3%和13.2%，业绩持续增长。

    　　工业板块韧性凸显，业务结构持续优化。从收入拆分看，2026H1 工业收入87.7 亿元，同比+3.2%，2023 年至今，工业收入占营收的比重实现连续增长，业务结构持续优化。同期公司商业收入130.6 亿元，同比+2.8%，公司持续巩固等级医疗市场药品纯销业务的基本盘，稳步推动商业市场板块销售修复回升，并在院内非药配送业务拓展方面取得显著成效，销售同比增长23.6%，并且在院边店模式下积极承接院内处方流转的新特药专业药房业务保持高增长态势，销售同比增长36.1%。

    　　核心产品稳健增长，第二曲线不断突破。首先，核心产品保持稳健增长，其中云南白药气雾剂收入突破15 亿元，云南白药膏收入突破7 亿元，根据尼尔森零售研究数据，云南白药牙膏稳居国内全渠道市场份额第一；其次，第二曲线“大单品”持续突破。药品领域，气血康口服液收入3.4 亿元（同比+68.1%），保持快速增长态势。蒲地蓝消炎片收入超1 亿元（同比+27.8%），藿香正气水收入突破5000 万元（同比+60.2%）；健康品领域，抗敏牙膏收入2.4 亿元，美白牙膏收入2.1 亿元，均已显著超过2025 全年水平，养元青洗护产品收入2.5 亿元，同比增长超17%。

    　　守正创新发展中药，差异化布局创新药。短期看，公司目前在研项目涉及二次开发的中药大品种24 个，开展项目53 个，通过循证医学手段持续开展已上市产品的临床研究，以此延伸产品适应症、拓展多元化应用场景，实现存量品种价值深挖；中期全力推进创新中药开发，持续打造云南白药透皮制剂明星产品；长期看，构建以核药发展为核心的差异化创新药战略，INR101 诊断核药项目Ⅲ期临床已启动。

    　　根据中报，我们下调26-28 年收入并上调毛利率和费用率预测，调整26-28 年归母净利润预测为53.6、58.1、63.3（原预测26-27 年分别为56.1、61.5）亿元，根据可比公司26 年19 倍PE，给予目标价57.00（原目标价65.78）元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　终端需求恢复不及预期、新品推广销售不及预期、创新药研发进度不及预期等风险