事件描述

    　　公司公告，2026H 实现营业收入122.3 亿元（-19.7%），归母净利润亏损7.2 亿元（去年同期盈利1.1 亿元），综合毛利率24.5%（-11.8pct）。

    　　事件评论

    　　收入与毛利率双降导致业绩亏损，后期经营仍需努力。2026H 公司营收122.3 亿元（-19.7%），主要由于开发业务结算资源量下降，其中商品房销售等业务收入83.4 亿元（-27.6%），投资物业相关收入27.4 亿元（+7.2%）。2026H 归母净利润亏损7.2 亿元，主因综合毛利率同比下降11.8pct 至24.5%，其中开发业务毛利率同比下降18.6pct 至12.5%，自持业务毛利率同比下降2.7pct 至56.7%。资产及信用减值3.1 亿（去年同期减值3.7 亿），也一定程度拖累业绩表现。截至2026H 公司账上预收账款89.0 亿元（-57.5%），预收账款/年化结算收入=0.44X，展望后期，营收预计仍将同比下滑，房地产下行周期中毛利率与减值压力仍存，后期经营与业绩仍需努力。

    　　销售下滑，投资审慎。2026H 公司全口径销售额39 亿元（-54.9%），销售面积26 万方（-45.7%），销售均价15000 元/平（-16.8%），销售均价下滑或与布局城市能级降低、打折促销相关。2026H 公司在天津南开区新增1 宗土地（去年同期未新获项目），全口径拿地金额4.1 亿元，拿地楼板价21406 元/平，金额与面积维度的拿地强度分别为10.5%、7.4%，在销售延续弱势叠加公司资金链趋紧的背景下，审慎投资是理性选择。截至2026H公司可售土储面积约590 万方，土储相对充裕，只是适销对路的新货占比预计较低。

    　　商业业态稳健发展，彰显经营韧性。2026H 公司投资物业营收27.4 亿元（+7.2%），毛利率56.7%（-2.7pct）。商业业务稳健发展，2026H 购物中心销售额约234 亿元（+6.4%）；客流量2.31 亿人次（+15.5%），平均出租率 93%，具备经营韧性。截至2026H 公司全国布局44 个商业项目，商业建面约470 万方，轻重并举战略取得实质进展，累计在营项目37 个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积388 万方，其中包括24 个大悦城购物中心（含轻资产），2 个大悦汇（轻资产）；公司在建、筹备项目（含轻资产）7 个，商业建面约82 万方。未来公司将稳步推进商业物业整合，强化资产现金流与增值潜力。

    　　投资建议：公司作为老牌商业地产商，自持业务具备经营韧性，租金贡献稳定现金流，行业优势地位明显。当前积极响应政策号召，转让商业项目发行REITs，有利于优化资产负债结构，进一步推动轻资产战略模式转型，从而带动公司估值体系重塑。虽开发行业仍在磨底，过往土储仍待盘活消化，但若需求复苏，开发业务也有望提供弹性与韧性。预测公司2026-2028 年归母净利-2.2/3.0/5.5 亿，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。

    　　风险提示

    　　1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期：市场需求疲弱，销售延续下降趋势，现金回款承压。

    　　2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现：结算毛利率下行是当前大势所趋，毛利率下行拖累业绩表现。存货计提减值对利润表影响较大，若行业销售筑底不及预期，公司存货减值仍存一定压力。