数据截至 2026 年 9 月 24 日收盘｜股价 370.30 元｜总市值 1303.65 亿元
开篇：一只"越亏越涨"的股票
如果要找 2026 年 A 股半导体板块最撕裂的一家公司，中科飞测（688361.SH）一定在名单里。
先看好的一面：上半年营收 9.41 亿元，同比增长 34.01%；二季度单季营收 5.45 亿元，环比大增 37.62%；合同负债 9.40 亿元，同比猛增 54.8%——这是把未来的订单提前锁进了账上；明场、暗场纳米图形缺陷检测设备双双实现批量销售；股价年初至今上涨 142.04%，7 月市值一度突破 1600 亿。
再看难看的一面：上半年归母净利润 -1.27 亿元，同比下滑 594.32%；扣非净利润 -1.92 亿元，亏损进一步扩大；经营活动现金流净额-1.90 亿元；而公司总市值已经站上 1303.65 亿元——对应 2025 年 20.53 亿元营收，市销率超过 60 倍，市净率 25.65 倍。
更极端的一组对比：这家公司 2023 年 5 月上市时发行价 23.60 元，如今股价 370.30 元，不到三年半涨了约 14.7 倍；但上市这三年多，公司扣非净利润累计仍为负。
营收高增、订单高增、股价高增，利润却是负的。这不是泡沫就一定成立，也不是梦想就一定兑现。要判断它，得先搞清楚一件事：市场到底在为它未来的哪一段买单？
一、这家公司是干什么的？
中科飞测全名深圳中科飞测科技股份有限公司，2014 年 12 月 31 日成立于深圳龙华，2023 年 5 月 19 日登陆科创板，发行价 23.60 元。董事长兼总经理陈鲁，员工 1497 人。
它做的是半导体量检测设备—— industry 里有个更形象的说法：芯片制造的"眼睛"。
一颗芯片要经过上千道工序，任何一道出了纳米级的偏差，整片晶圆就废了。量检测设备的职责，就是在每一道工序后"照镜子"：检测（Defect Inspection）负责找瑕疵——晶圆上有没有颗粒、划痕、图形缺陷；量测（Metrology）负责量尺寸——膜厚、套刻精度、关键尺寸、平整度是否达标。
没有这双"眼睛"，先进制程根本无从谈起。而这也决定了它是一门技术壁垒极高、验证周期极长、一旦导入就极难替换的生意。
这门生意的格局，可以用两组数字概括：
· 全球高度垄断：美国 KLA（科磊）一家占据全球量检测市场约 49% 份额，在光学晶圆检测、无图形晶圆检测等关键细分领域份额甚至高达 85%以上，套刻量测份额超 66%；KLA、应用材料、Lasertec、Onto Innovation、ASML 前五大合计约 78.8%，且全部是海外企业。
· 国产化率极低：据中国半导体行业协会统计，2025 年中国前道量检测设备整体国产化率仅约 4.2%——这是前道设备中国产化率最低的品类之一，明显低于刻蚀、清洗、CMP 等已实现规模化替代的环节。
换个说法：这是半导体设备国产替代里，最后一块、也是最硬的一块骨头。中科飞测，就是目前冲在最前面的那家。
它的股东名单也颇有意味：中国科学院微电子研究所、华为旗下哈勃科技、国投创业、深创投——技术源头、产业资本、国家队一应俱全。2025 年 11 月，公司凭借无图形晶圆缺陷检测设备，入选工信部第九批国家级制造业单项冠军企业。
二、基本面：营收一路狂奔，利润始终没跟上
先看这张成绩单：
| 年份 | 营业收入 | 同比 | 归母净利润 |
|---|
| 2022 | 5.09 亿元 | — | 0.12 亿元 |
| 2023（上市） | 8.91 亿元 | +74.9% | 1.40 亿元 |
| 2024 | 13.80 亿元 | +54.94% | -0.12 亿元 |
| 2025 | 20.53 亿元 | +48.75% | 0.59 亿元 |
| 2026H1 | 9.41 亿元 | +34.01% | -1.27 亿元 |
四年时间，营收从 5.09 亿做到 20.53 亿，翻了四倍。但利润始终在盈亏线附近来回横跳——2023 年赚 1.40 亿，2024 年亏 0.12 亿，2025 年赚 0.59 亿，2026 上半年又亏 1.27 亿。
更值得注意的是扣非净利润：2025 年全年扣非为 -1.23 亿元，2026 上半年扣非为 -1.92 亿元。也就是说，2025 年那 0.59 亿的账面盈利，主要靠非经常性损益撑起来；主营业务其实一直在失血。
2026 上半年，钱是怎么亏掉的？
第一座：研发。上半年研发投入 3.81 亿元，同比增长 33.6%，占营收比重高达 40.51%。这个比例是什么概念？A 股绝大多数制造业公司的研发费率在 5%-10%，中科飞测把四成的收入砸进了研发。
第二座：毛利率下滑。综合毛利率从 2025 年同期的 54.31%降至 46.12%；二季度单季毛利率 44.9%，同比下降 6.7 个百分点。分业务看更清楚：检测设备营收 6.41 亿元（+50.5%），毛利率 48.0%，同比降了 14.2 个百分点；量测设备营收 2.66 亿元（+3.9%），毛利率 39.1%。公司解释是产品销售结构波动+新产品推广初期的定价策略——翻译成人话：为了把新设备送进客户产线，先让利。
第三座：费用刚性。上半年期间费用率 63.9%，其中销售费用率 10.0%（同比+1.5pct），管理费用率 12.9%。营收在涨，但前置的市场、服务、人才投入同样在膨胀。
最关键的指标：订单在爆
如果只看利润表，中科飞测很难看；但如果翻开资产负债表，故事完全不同：
· 合同负债 9.40 亿元，同比+54.8%——这是客户预付的钱，是在手订单最直接的映射；
· 存货 34.01 亿元，同比+49.84%（较上年期末+26.01%）——设备行业里，存货高企往往意味着正在为大规模交付备货；
·经营活动现金流-1.90 亿元，但同比净流出已明显收窄，公司加大了合同收款力度。
9 月 24 日的半年度业绩会上，董事长陈鲁给出了更直接的口径："结合目前在手订单结构，前道制程以及先进制程订单占比超过 80%，全年前道制程收入占比有望回归正常区间，先进制程收入贡献进一步提高，全年以及未来毛利率有望保持较高水平。"
他还明确表示：预计全年收入有望保持较高增长水平，并对下半年及 2026 全年订单增长"保持乐观"。
三、护城河：从"单品突围"到"平台化"
理解了中科飞测的打法，才能理解它为什么敢在亏损状态下持续高投入。
量检测设备有个特点：品类极其碎片化。无图形检测、图形检测、明场、暗场、套刻精度、膜厚、三维形貌、关键尺寸、平整度……每一个细分品类都是一门独立的技术，KLA 之所以难以撼动，正是因为它把这张产品网织得密不透风。
国产厂商要突破，只有一条路：把产品线补全，做成平台。
中科飞测目前的答案是——"光学+电子束+ X 光"三大技术路线，十三大设备系列、三大软件系列，其中八大光学设备系列已实现批量量产并进入国内头部晶圆厂。
2026 上半年，这张网在几个关键节点上开始收口：
①明场、暗场双突破。面向成熟制程的明场纳米图形晶圆缺陷检测设备已通过国内客户产线验证并实现批量销售；先进制程产品持续验证并取得部分订单，关键性能指标和长期运行稳定性"表现优异"。暗场设备已在国内头部逻辑、存储及先进封装客户实现批量销售，出货及订单快速增长，面向尖端制程的新一代样机已完成开发。
② HBM 赛道卡位。晶圆平整度量测设备（首台型号 GINKGO IFM-P300，2025 年 11 月出货）在国内头部 HBM 客户产线验证进展顺利，预计年内有望看到更多成果。HBM 制造流程长、工艺复杂，对量检测设备的种类和精度要求远高于普通存储——这是当前景气度最高的细分方向。
③电子束与 X 光填补空白。电子束关键尺寸量测设备已完成样机研发、出货至头部客户产线验证；基于 X 光技术的硅通孔铜填充空隙量测设备已通过国内头部客户验证；高深宽比刻蚀结构量测设备已在国内先进存储客户产线应用。这两个方向，正是国产化率"接近 0%"和"不足 1%"的空白地带。
④海外破冰。上半年境外收入 5493.73 万元，同比大幅增长。无图形晶圆缺陷检测设备已实现海外先进封装客户销售，并出货海外先进制程客户验证；图形晶圆缺陷检测设备已通过多家海外先进封装客户验证并实现批量销售。陈鲁的表态是："未来还有很大增长空间。"
四、券商怎么看：几乎一致看多，但分歧藏在数字里
中报后，至少 7 家机构密集更新了评级。整理如下：
| 机构 | 日期 | 评级 | 目标价 | 核心观点 |
|---|
| 华创证券 | 2026-09-04 | 强推 | — | Q2 营收环比 +37.62%，明、暗场批量销售 |
| 长江证券 | 2026-08-31 | 买入 | — | 明场设备具备批量销售技术能力 |
| 平安证券 | 2026-08-31 | 增持 | — | 研发与市场投入加大，受益设备国产化 |
| 华泰证券 | 2026-08-30 | 买入 | 420.79 元 | 收入高增，明、暗场实现批量销售 |
| 东吴证券 | 2026-08-29 | 增持 | — | 短期盈利承压，明暗场已实现批量销售 |
| 华西证券 | 2026-08-25 | 增持 | — | 明暗场批量销售，26H1 合同负债大幅提升 |
| 国泰海通 | 2026-08-18 | 增持（首次覆盖） | 450.28 元 | 国产量检测平台加速崛起，订单高增静待利润兑现 |
| 中泰证券 | 2026-04-27 | 买入 | — | 营收快速增长，各系列设备进展顺利 |
| 天风证券 | 2026-04-20 | 持有（中性） | — | 量检测领军企业，明暗场产品有望迎来突破 |
评级分布：近六个月 7 家机构中，3 家买入、3 家增持、1 家持有（天风证券），无一家给出减持或卖出。2026 年 8 月单月发布观点的 5 家机构，买入/增持占比 100%。
目标价：2026 年预测最高 450.28 元（国泰海通）、最低 420.79 元（华泰证券），平均 435.54 元；另有金融数据平台给出的一致预期目标价为 430.62 元（9 月 24 日）。相较 370.30 元的收盘价，隐含约 16%-22% 的上行空间。
多头的逻辑
"量检测是前道设备中国产化率最低的品类（约 4.2%），替代空间最大；而中科飞测已经从单一产品驱动转向多品类平台化驱动，一旦客户验证转为批量采购，就会形成强黏性和持续复购。现在的亏损是研发和让利，不是需求问题。"
国泰海通的首次覆盖报告最有代表性：核心成长逻辑是"半导体量检测设备国产替代+品类扩张"，公司已形成十三大设备系列和三大软件系列，八大光学设备系列实现批量量产并进入国内头部晶圆厂。该机构给予 2026 年 35 倍 PS（可比公司平均 27.02 倍 PS，溢价理由是"半导体量测设备龙一"），对应目标价 450.28 元，预计 2026-2028 年收入 30.64 / 45.29 / 66.21 亿元。
华创证券则强调了行业β：SEMI 预测 2026 年全球半导体设备市场规模同比增长超 23%至 1659 亿美元；YOLE 统计中国大陆检测量测设备市场 2026 年将增长 35.9%至 60.5 亿美元——行业增速显著上修，公司作为国内全品类平台型龙头核心受益。
空头的担忧
"1303 亿市值、25.65 倍 PB、60 倍以上的 PS——所有预期都打满了。一旦新品验证节奏或下游扩产不及预期，估值没有安全垫。"
天风证券在 4 月给出"持有"评级，是近六个月唯一一家没有站在买方阵营的机构。而即便是最乐观的华创证券，也在中报后大幅下调了盈利预测：将 2026-2028 年归母净利润预期从 3.7 / 6.8 / 10.67 亿元下调至 1.46 / 6.39 / 10.73 亿元，理由是"新产品验证导入与海外市场拓展仍处高投入阶段，研发费用维持高强度增长，叠加新品放量初期收入结构变化致毛利率承压"。
一致预期：利润真正兑现要等到 2028
| 年份 | 预测营收 | 同比 | 预测归母净利 | 对应 PE |
|---|
| 2026E | 30.20 亿元 | +47.08% | 2.31 亿元 | 566.81 倍 |
| 2027E | 47.37 亿元 | +56.87% | 6.22 亿元 | 209.68 倍 |
| 2028E | 70.85 亿元 | +49.55% | 10.65 亿元 | 122.37 倍 |
请认真看最后一列：即便按最乐观的一致预期，2028 年公司赚 10.65 亿元，对应当前 1303 亿市值的市盈率仍有 122 倍。这意味着，市场已经把 2029 年、2030 年的增长提前定价了。
五、盘面：高位回调，资金出现分歧
说完基本面，看看市场最近用真金白银投的票。
9 月 24 日，中科飞测收盘 370.30 元，跌 2.89%，成交 22.06 亿元，换手率 1.67%，盘中最高 383.55 元、最低 369.08 元，振幅 3.79%。
这是一次跟随板块的同步调整。同日，上证指数跌 1.22%，科创 50 跌 2.35%，申万半导体板块跌 2.59%——中科飞测跌幅略大于板块，属于高位股在板块回调中的正常放大波动。
资金层面出现了明显的分歧信号：
· 9 月 24 日主力资金净流出 8931.89 万元，其中超大单净流出 6800.17 万元；
·近 5 日主力净流出 4.77 亿元，近 20 日净流出 3.64 亿元；
·但近 10 日主力仍净流入 2.36 亿元。
换句话说：短线资金在获利了结，中期资金尚未离场。9 月 22 日曾有单日融资净卖出 1.94 亿元，而 9 月 23 日又出现主力净流入 5764.88 万元——多空在这个位置反复拉锯。
技术面上，股价仍在 5 日均线（约 380.8 元）下方，但站稳 10 日（351.9 元）、20 日（340.1 元）、60 日（350.8 元）均线之上；MACD 维持金叉，但 KDJ 的 J 值已达 88.07，处于短期超买区间。上方 BOLL 上轨 401.38 元构成压力。
股价的位置：三年半 14.7 倍
| 指标 | 数值 |
|---|
| 收盘价 | 370.30 元 |
| 总市值 | 1303.65 亿元（全流通） |
| PB | 25.65 倍 |
| PE（TTM） | 为负（亏损） |
| 发行价 / 上市日 | 23.60 元 / 2023-05-19 |
| 较发行价涨幅 | 约 14.7 倍 |
| 年初至今 | +142.04% |
| 近 5 日 / 10 日 / 20 日 | +3.23% / +19.92% / -0.91% |
| 近 60 日 | +4.02% |
| 52 周高 / 低 | 458.98 元 / 109.00 元 |
| 较 52 周高点回撤 | 约 19.3% |
从 109 元的 52 周低点算起，股价最高涨到 458.98 元，涨幅超过 3 倍；7 月市值一度突破 1600 亿，目前回落至 1303 亿。这是一个典型的"高景气+高预期+高波动"组合。
六、几个不能忽视的变量
①现金流是最大的隐忧。经营现金流常年为负，且规模在扩大：2025 年全年净流出 8.62 亿元，2026 上半年仍净流出 1.90 亿元。设备行业"先备货、后验收、再收款"的模式决定了现金流天然滞后，但 34.01 亿元的存货（占总资产约四成）一旦遇到下游扩产放缓，跌价风险不容小觑。
②估值没有安全垫。25.65 倍 PB、60 倍以上 PS。这类资产的定价几乎完全依赖"未来份额"的想象，任何一份不及预期的季报，都可能引发估值与情绪的双杀。
③股东减持压力。2026 年 4 月，股东国投创业披露减持计划，拟减持不超 3%股份，对应约 1050.49 万股，按当时股价测算套现约 16.89 亿元。
④扣非仍在扩大。2025 年扣非-1.23 亿元，2026 上半年扣非已达-1.92 亿元。账面利润可以被非经常性损益修饰，但主业造血能力必须单独看。
⑤行业β是把双刃剑。SEMI 预测 2026 年全球半导体设备市场增长超 23%，YOLE 预测中国大陆量检测市场增长 35.9%——这是最强的顺风。但反过来，一旦晶圆厂资本开支节奏放缓，高弹性品种的下跌同样会放大。
七、我的看法：这是一张"船票"，但票价已经不便宜
说说我的判断。
中科飞测和很多"讲故事"的公司不同，它的故事是可以被证伪的，而且验证正在真实发生：明场批量销售了，暗场批量销售了，HBM 客户在验证了，海外客户下单了，合同负债涨了 54.8%。这些都不是 PPT，是财报和业绩会上的硬信息。
它赌的是一件概率很高的事：中国前道量检测设备 4.2%的国产化率，不可能永远是 4.2%。而在这个赛道里，中科飞测是目前产品线最全、跑得最快的那一个。
但问题从来不是"能不能成"，而是"这个价格值不值"。盯住三个指标就够了：
1. 合同负债增速——它比营收更早反映订单，54.8%的增速能否延续，决定了增长的持续性；
2. 毛利率——46.12%是"新品让利期"的底部，还是进一步下探的中途？陈鲁给出的"全年及未来毛利率有望保持较高水平"，需要在三季报、年报里被验证；
3. 经营现金流转正的时间——存货 34 亿、应收高企，现金流什么时候回正，决定了这门生意是"真赚钱"还是"账面赚钱"。
落到操作层面，我的态度是承认逻辑，但敬畏价格：
·看多的是产业趋势——AI 驱动的先进逻辑、HBM、先进封装三重资本开支上行，叠加国产化率从 4.2%起步，这是一条足够长的坡；
·谨慎的是估值——一致预期下 2028 年净利 10.65 亿，对应当前市值仍有 122 倍 PE，安全边际几乎为零；
·短线看，9 月 24 日主力净流出 8931.89 万元、近 5 日净流出 4.77 亿，KDJ 的 J 值逼近 88，短期消化压力尚未释放完，401 元一线的 BOLL 上轨是明显的压力位；而 340 元附近的 20 日均线，是这轮上涨需要守住的生命线。
最后一句话：中科飞测是一张通往国产量检测未来的船票，逻辑是真的；但现在这张票的价格，已经把未来三四年的航程都算进去了。你要问自己的不是"它能不能到"，而是"我能不能承受它在半路上颠簸多久"。
本文不构成任何投资建议。市场有风险，决策需谨慎。
附:中科飞测基本面分析报告：
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