来源 :IPO电报2026-08-21
8月20日，港股与A股创新药板块迎来了一场酣畅淋漓的狂欢。受行业政策利好及部分企业mRNA技术突破消息刺激，AH股创新药标的普涨，然而“医药一哥”恒瑞医药(SH:600276，01276.HK）却成为了唯一的例外，H股盘中一度暴跌超11%，截至收盘跌幅仍高达7%，A股亦同步重挫6%。
恒瑞的逆势下跌，根源在于恒瑞医药交出的那份令市场大失所望的半年报。
根据财报，恒瑞医药上半年实现营业收入154.56亿元，同比下降1.94%。Q2营收约73.15亿元，同比下降约14.5%，环比下降约4%。归属于上市公司股东的净利润44.65亿元，虽账面微增0.34%，但更能反映真实主营情况的扣除非经常性损益的净利润仅为37.3亿元，同比大幅下滑12.71%。
更为堪忧的是现金流状况，上半年经营活动产生的现金流量净额为19.87亿元，同比惨遭“腰斩”，跌幅高达53.8%。每股收益亦从去年同期的0.70元降至0.68元，且本次中期不派息。这份成绩单打破了市场对恒瑞医药已走出集采阴霾、重回高增长通道的一致预期。
同期高基数，BD收入确认同比减少
本次营收下滑最直接的推手，在于对外授权（BD）收入的波动。
去年上半年，得益于与MSD、GSK等跨国巨头的首付款确认，恒瑞BD收入高达19.91亿元，直接推高了业绩基数。而今年上半年，该部分收入确认降至14.22亿元，同比减少了近6亿元。虽然公司与BMS达成的13款早期项目协议（潜在总金额152亿美元）备受瞩目，但管理层明确表示该笔交易的6亿美元首付款预计第三季度才能到账。
占创新药71%的抗肿瘤产品，收入仅微增2.58%
如果说BD收入是外因，那么核心基本盘的疲软则是内忧。占公司创新药收入71.11%权重的抗肿瘤产品，上半年仅实现收入62.65亿元，同比几乎停滞，仅微增2.58%。
恒瑞在财报中袒露，曾经的王牌品种吡咯替尼，随着同类竞品，如DS-8201等新一代ADC药物及同类靶向药，在市场上的密集涌入，竞争格局急剧恶化，销量开始掉头向下。
此外，阿帕替尼、硫培非格司亭等老牌产品因医保续约降价，收入亦出现收缩。虽然瑞维鲁胺、达尔西利等新品种在奋力补位，但面对肿瘤赛道日益加剧的内卷，老品种的下滑速度显然超出了管理层的预期。
存量业务持续失血
创新药增长乏力，仿制药的“窟窿”依然在扩大。报告期内，公司仿制药销售收入仅51.39亿元，同比大幅下降16.07%。
尽管公司强调集采风险正持续出清，占比已降至36.84%，但从数据来看，布托啡诺、七氟烷受地方集采执行影响，白蛋白紫杉醇受续约降价冲击，该块业务的失血速度并未明显放缓。仿制药的下滑正在无情地吞噬创新药带来的微薄增量，成为拖累整体营收的关键包袱。
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