来源 :知常容2026-09-15
各位朋友，大家好，我是知常容张志刚，也是投资者的朋友。 早年研究招商银行，最常碰到的疑问是：都是银行，为什么招行比别人贵？别家市盈率更低，不良率看起来也不高，为什么偏偏选它？ 这个问题，我写过一整个“鹤立鸡群”系列。 当时我的判断很明确：综合客户基础、经营能力、风险文化和公司治理，招商银行是我心目中中国最好的银行。这不是一张官方排行榜，也不是说它每项指标永远第一，而是长期比较后的选择。 01|买螃蟹，不能连绳子一起称 2016年，我写过一个比喻：市场上两只螃蟹，一只简单绑住钳子，另一只绑着厚厚的绳子。后一只每斤便宜，你就真的买得便宜吗？ 银行的报表，也不能只看表面的便宜。 不良贷款认定是否及时？逾期贷款有多少被列为不良？风险准备计提得够不够？这些都会影响当期利润和净资产。 我当年把招行与民生、平安等银行的逾期贷款、不良认定和行业贷款结构放在一起比较，想回答的不是谁公布的不良率最低，而是谁把风险看得更清楚、准备得更充分。 指标差异本身不能证明哪家银行造假，客户结构、抵押物和统计口径都要核对。但比较方法很重要：不能把不同风险、不同认定尺度下的利润，当作同一种商品。 少确认一点风险，利润就可能更漂亮；敢于先承认问题，报表反而可能暂时不好看。 我看重的，是后者所体现的经营态度。 02|与兴业比较：钱从哪里来，比规模有多大更重要 2016年、2017年，我专门写过招行与兴业的比较。 那时我关注的差别，是客户经营与同业、投资业务扩张之间的差别。这不是说兴业没有客户、招行不做投资，而是两家银行当时的业务重心和资金结构不同。 同业资金可以较快组织起来，资产规模也可以较快扩大；但如果资金期限短、需要不断续借，就更容易受到市场利率和流动性变化影响。 招行的零售道路慢得多。发展客户、做好结算、培养客户经理，都要花钱、花时间，不能靠几笔大交易完成。 可是一旦客户愿意长期留下，工资、支付、信用卡和财富管理形成联系，银行就不只是反复寻找一笔新的资金。 招行2016年度业绩演示材料显示，本公司口径零售活期存款占零售存款的比例为76.39%，全年零售存款平均成本率为0.90%。这些是当年的数据，不是今天的水平。 低成本资金有什么好处？同样放出一笔贷款，资金成本较低，就多一份利润空间；也可以不必为了覆盖高成本，追逐更高收益、更难判断的资产。 当然，客户服务还有人员、网点和科技成本，不能只比较存款利息。但长期客户关系的价值，不能只看眼前的成本收入比。 规模可以买到增长的样子，客户关系却要一点一点经营出来。 03|与平安银行比较：同样做零售，增长的根基并不一样 平安银行不是一个弱对手。它有集团资源、科技投入和业务拓展能力。2018年的公司披露显示，零售业务已成为收入增长的重要动力，零售营收与贷款占比均超过一半。 它的转型确实取得了进展。 正因为对手很强，招行的优势才更值得解释。 2019年，知常容《一直被模仿，难以被超越——招行护城河》就承认：平安的规模、业绩以及信用卡等业务增长很有竞争力。但我们没有因此改变对招行的偏爱。 因为“零售贷款做大了”和“零售客户经营成熟了”，不是同一件事。 一个人来借一笔钱，是贷款客户；一个人把工资、支付、存款、信用卡和财富管理长期放在这里，才形成更完整的金融关系。两家银行都做这些业务，区别在于积累的深度、客户结构和资金成本，而不是一家有、另一家没有。 零售贷款是资产端的一门生意，零售客户关系却能同时支撑资金来源和服务收入。 早期比较中，我尤其看重招行的这一点：低成本资金不是孤立的财务数字，而是长期服务与客户积累的结果。资金成本较低，就更有条件选择收益不那么高、但风险更符合自身要求的资产，不必单靠提高贷款收益率来争取利润。 平安当时的披露也说明，较高收益的个人贷款占比提升、信用卡分期利息增加，是推动资产收益率上升的因素。这是一条可以创造利润的道路，但是否创造更好的长期回报，还要扣除获客成本、资金成本和信用损失后判断。（平安银行2019年半年度报告） 所以，看到平安增长快，不能直接说它风险一定高；看到招行贷款收益率较低，也不能简单说它经营能力差。真正要比的，是同一轮周期过去以后，谁留下的利润更扎实。 战略上，我更欣赏招行长期积累零售服务的延续性。后来者可以增加投入、改进产品、引进人才，但客户信任与组织经验，很难在短时间内一起补齐。 这也不意味着战略调整就是错误，关键要看调整能否积累能力，而不是只改变口号。 学会一个产品不难，难的是把客户、资金、风控和人才一起学会。 这就是我当年更看好招行的理由：不是平安没有能力，而是招行已经积累了一套相互支撑的经营体系。平安若能持续改善资金成本和风险调整后的盈利，差距当然可以缩小； 招行若放松服务与风险纪律，优势也会削弱。历史比较不能变成永久标签。 04|与大银行比较：不比客户最多，而比关系有多深 国有大行有庞大的网络、客户基础和综合实力。这些是实实在在的优势，不能因为喜欢招行就视而不见。 招行走的是另一条路：不必在所有地方、所有业务上都最大，而是在零售服务、财富管理等领域建立鲜明优势。 我早年的文章反复讨论一个问题：客户为什么愿意把更多金融业务交给招行？ 一个客户只办过一张卡，和把工资结算、日常支付、贷款、财富管理都放在这里，价值完全不同。 优质服务吸引客户，客户基础吸引产品与合作伙伴，更丰富的服务又帮助留住客户。这个循环若能持续，就不是竞争者提高一点利率、送几件礼品便能复制的。 但富裕客户并非天然忠诚。产品不合适、服务失信，一样会离开。真正的优势不是“有钱人来过”，而是他们愿意长期留下。 05|与追逐高收益比较：敢少赚，才有资格谈长久 银行不是贷款利率越高越好。 较高收益可能来自议价能力，也可能是在补偿更高风险。必须看本金能否收回、扣除信用损失后还剩多少，不能只看收了多少利息。 2020年，我参加招行股东会后的交流，问过管理层：放弃一些较高收益的贷款，而那些贷款当时并没有大规模出问题，值得吗？ 按我当年的记录，管理层用“100－1＝0”强调本金损失对贷款收益的侵蚀。这是风险比喻，不是通用会计公式。 这也回答了投资者经常遇到的困惑：别人冒险赚得更多，是不是我的谨慎错了？ 一次没有出事，不能证明风险不存在。我欣赏招行，正因为它过去表现出的风险意识，让我愿意相信，它追求的不只是某一年的利润排名。 银行的本事，不只是把钱放出去，更是把钱收回来。 06|客户与风险的背后，是人和制度 为什么有些银行换一个领导，就换一套方向？为什么有的银行重规模，有的重客户，有的愿意主动收缩？ 这正是我后来越来越重视治理的原因。 在过去的股东大会文章里，我关心大股东能否尊重专业经营，董事会能否约束短期冲动，管理层能否把正确战略坚持下去。 我也看重招行长期的人才培养和市场化机制。银行员工不是只负责推销产品；识别客户、理解风险、维护信任，都依赖专业能力。 如果只要求今年多赚、考核层层加码，就容易把风险留给未来。愿意为人才、系统和客户关系投入，眼前费用可能更多，长期基础却可能更扎实。 这才是我说招行“鹤立鸡群”的完整理由：不是某一项数字特别漂亮，而是客户、资金、风险、人才和治理能够相互配合。 07|最好的银行，也要继续接受检验 回看早期系列，我最想保留的判断是：不能因为银行都经营资金，就认为它们没有本质差异。 招行值得我长期研究，正因为它较早选择了客户经营和零售转型，并把这些选择逐渐变成了竞争能力。 但“最好”不是永久勋章。过去的优秀，不能自动抵消未来的低利率、零售贷款损失和竞争压力。历史上对个人或制度的高度评价，也必须接受后来事实的检验。 下一段值得期待的故事，是这套客户经营与风险管理能力能否继续奏效，而不是旧日高增长一定重来。 作为投资者，我会继续比较它的资金成本、客户留存、风险认定和可持续盈利能力。它们如果变差，就应该修改判断，而不是替喜欢的公司找理由。 我心目中最好的银行，不是永远跑得最快的银行，而是有能力赚钱，又懂得克制，愿意把客户和股东带得更远的银行。 这也是招行的故事对我们的提醒：认真选择企业，也认真选择价格和仓位。公司值得欣赏，与股票值得买入，始终是两个问题。
