作者I水镜
编辑I韫玉
一、28亿家底与28亿募资，越亏越敢要
2026年9月30日，中文在线（300364.SZ）披露预案：拟向不超过35名特定投资者发行A股，募资总额不超过28.33亿元。
真正刺眼的是另一个数字，截至2026年6月30日，公司归母净资产仅约2.63亿元。28.33亿除以2.63亿，等于10.77——一家净资产仅2.63亿元的公司，张口就要从资本市场“借”走28个亿，规模是自家家底的10倍以上。
预案披露仅隔两天，深交所便火速下发问询函，第一条直指要害：“结合本次募集资金规模约为净资产10倍以上及上述财务数据，说明本次融资金额的合理性。”
将时间轴拉长到中文在线上市的11年，一个更为触目惊心的模式浮出水面。公司2015年1月登陆深交所创业板，被称为中国“数字出版第一股”。上市以来，多轮股权融资从资本市场抽血：2016年非公开发行募集资金净额约19.53亿元；2023年定增（已终止）最初拟募资25.10亿元，后修订为17.84亿元，却在2025年8月以“市场环境变化”为由终止；本次若落地，将是上市以来最大规模再融资。粗略计算，上市以来累计股权融资已超过32亿元，加上本次拟募资28.33亿元，合计将从资本市场抽取超60亿元。
然而，与巨额融资形成鲜明对比的，是公司在盈利能力上的持续疲软。
二、11年扣非累计亏损超38亿，分红仅3424万
翻开历年财报，亏损贯穿了整个上市周期：2018年因商誉减值亏损19.66亿元，2019年亏损6.45亿元，2022年亏损3.62亿元，2024年亏损2.43亿元，2025年亏损6.71亿元——营收仅16.57亿元，亏损同比扩大176%。2026年上半年归母净利润继续为负，扣非后亏损4774万元。
2015年至2025年，公司扣非归母净利润累计亏损超38亿元。最近四年连续扣非净利润亏损。公司在定增预案中对未来盈利预测极为保守，且明确标注“这仅是测算假设，而非盈利预测”。
如果说亏损还可以用“战略性投入”来解释，分红数据则揭示了另一层现实——公司对股东的回报几乎可以忽略不计。上市以来，中文在线累计现金分红仅3424.95万元，而累计融资规模超过60亿元。分红与融资的比例不足1.1%，或者说超过90:1。
公司上市以来仅实施过4次利润分配，且金额极小；2019年至2025年连续7年“不分配、不转增”；2024和2025年度均以“期末未分配利润为负”为由未分红。预案中虽制定了2026—2028年股东回报规划，但前提是“当年盈利且累计未分配利润为正”——而公司目前恰恰处于累计未分配利润为负的状态。换言之，在可预见的未来，中小股东获得现金回报的可能性极低。
三、行业叙事下的资本套利
一家上市11年、累计扣非亏损超38亿、分红微乎其微的公司，为何仍能一次次从资本市场拿到钱？答案或许藏在几个关键词里：AI、短剧、出海。
近年来，中文在线紧紧贴上了“AI+文化”的热度标签。本次定增预案中，6个募投项目有4个直接挂钩AI概念——AI大模型技术研发（4.79亿）、AIGC多模态内容平台（3.39亿）、智能中台化技术（1.76亿），合计超9.9亿元。加上“数字版权内容资源升级”（8.64亿）和“IP衍生内容开发”（5.75亿），几乎全部资金都包裹在“AI赋能”“IP商业化”的光鲜叙事之中。
但叙事是否等于现实，值得打上一个大大的问号。深交所问询函中，监管层敏锐地抓住了几个关键问题：针对8.64亿版权采购，要求披露采购类型、数量、单价区间及定价公允依据；针对4.79亿AI研发，指出公司2025年全年研发费用仅约0.72亿元，要求拆解近4.8亿元投入明细；前次定增为何终止——2023年启动的定增不到两年便终止；港股IPO与A股定增并行——公司2026年2月向港交所递交H股上市申请，目前仍在审核中，却同时在A股谋求28亿融资。
这些问题的共同指向中文在线的融资需求，究竟是业务发展的真实需要，还是“融资—亏损—再融资”循环下的被动续命？
四、八折买入、半年可套现，摊薄谁的血？
定增落地的直接后果，是现有股东权益被稀释。按照本次发行股票数量上限2.19亿股测算，公司总股本将扩张约30%。而发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的80%——这意味着特定投资者可以最低打八折买入。限售期呢？仅6个月。
机构以20%折扣价入场；半年后即可套现离场；而股本扩张30%带来的每股收益摊薄效应，将由二级市场散户长期承担。如果公司无法实现盈利增长（考虑到过去11年的表现，这并非乐观假设），即便总股本不变，每股收益也会因利润不足而被自然稀释。叠加定增扩股，“双重摊薄”将同时降临到中小股东头上。
再看二级市场表现：公司股价在2026年2月曾创下43.80元的近10年新高，而到9月30日已回落至23.37元，短短7个月回撤幅度接近47%。许多在高位入场的散户投资者，此刻正承受着不小的浮亏。
同时，公司还在港股另辟战场——2026年2月向港交所递交H股主板上市申请，目前仍在审核中。一边是A股谋求28亿定增，一边是港股IPO仍在审核——一家尚未实现稳定盈利的公司，为何要在两个资本市场同时“找钱”？深交所问询函专门就此发问：“论证你公司在A股与H股两地同时推进股权融资的合理性。”这个问题的答案，或许才是理解中文在线“融资—亏损—再融资”循环的关键钥匙。
五、是否值得你继续为其“输血”？
中文在线11年的资本之路，亏损→讲故事找理由→大额融资输血→继续亏损→再融资。
在这个循环中，最吃亏的永远是中小股东：他们拿到的分红微乎其微，却要承担股本持续扩张带来的稀释效应；他们追涨杀跌承受股价波动，而特定投资者则可以打折入场、半年后全身而退。
当前，二级市场定增类个股整体表现低迷——亨通光电披露定增后股价跌停，金银河大跌12%，海目星重挫近10%。投资者正在用脚投票，表达对“融资扩产”类项目的警惕。
对于中文在线而言，本次定增能否顺利落地，仍取决于股东大会表决、深交所审核、证监会注册三道关卡。但对于投资者来说，真正需要思考的问题是：一家上市11年、扣非累计亏损超38亿、分红不及融资1%的公司，是否值得你继续为其“输血”？