8月7日，国内保健品行业老牌巨头汤臣倍健发布了2026年半年度报告，显示公司上半年实现营业收入36.71亿元，同比增长3.94%。
如果单从营收上看，这已经是汤臣倍健连续第四个季度实现营收正增长了，但财报中的其他数据却没那么简单。今年上半年，公司在营收增长的同时，实现归母净利润仅为6.03亿元，和去年同期相比下滑达18.11%，利润不仅没跟上营收增长的步伐，还出现巨幅的下降。
现在的情形就是，汤臣倍健的营收增长更像是靠不断加大营销投入获取的一种“消耗式增长”，简单讲就是在用利润换规模，但外界对于这种增长的可持续性普遍持质疑的态度。毕竟，一旦费用投放收紧，到时候公司的营收增速还能不能维持，利润又能否修复?这些都存在较大的不确定性。
01
增长是怎么来的?一半是渠道，一半是费用
今年上半年，汤臣倍健的营收增长，主要来自线上渠道的贡献。期内，公司线上收入为19.45亿元，同比增长达15.51%。与之形成鲜明对比的是，同期线下渠道收入仅为17.10亿元，出现同比下滑4.85%。
这组数据可以说明汤臣倍健的线上化转型已取得显著的效果。
![]()
但是，在这种增长的背景，是在销售/营销方面的大额投入。上半年，公司的平台费用已升至6.66亿元，同比增长61.31%，公司也明确表示系期内增加了重点品类及跨境、兴趣电商渠道的投入。
中期财报中可以看见，期内汤臣倍健的销售费用为15.44亿元，同比增长25.25%;而销售费用率已经飙升至约42.06%，意味着公司每卖出100元的产品，就要付出约42.06元的销售/营销费用。也就是说，即便公司主营业务的毛利率仍维持在70%以上的高位，但除去高昂的销售费用、管理费用等开支之外，实际能收入口袋的净利润并不多，净利率只有16.63%。
在推广方面，汤臣倍健自身也表示，上半年公司加大了品牌建设的投入，期内广告费开支合计2.62亿元，同比增长8.01%，其中电视媒体广告 0.17 亿元，线上广告费 1.14 亿元，策划制作费及其他共1.31 亿元。
从上述的种种情况来看，公司当今的营销重点确实在加速朝线上转移，钱确实花出去了，品牌曝光也确实做上来了。但是，汤臣倍健这些投入能否转化为持续的用户心智和复购，目前仍然要持续观察，毕竟保健品行业的竞争早已从“品牌战”变成了“流量战”。
![]()
02
线下在退，线上在进，渠道话语权却在走弱
过去，汤臣倍健作为国内保健品巨头，其线下的地位可不是虚的，它曾凭着“终端专柜+营养顾问”的模式，一度将旗下维生素、钙片、蛋白粉等产品卖进全国数十万家药店，是中国保健品行业药店渠道的王者。
公司最近这几年选择大力推动线上转型，就是因为及时看到了药店客流下滑、消费者年轻化、购买习惯线上化等这些宏观趋势。可线上渠道扩张的同时，代价是其渠道的话语权正在弱化。
为了维持增长，公司在加大销售/营销投入的同时，在线上渠道端也不得不给出更长的账期和更大的库存容忍度。我们从数据中就能看得出来，今年上半年汤臣倍健应收账款同比激增81.18%，达到了4.99亿元。而且，期末公司的存货也达到7.36亿元，经营活动现金流骤降72.21%仅剩1.78亿元。
这些数字可以可以说明，汤臣倍健目前是处在一个“以价换量”且“以账期换收入”的艰难转型阶段。公司现在不仅要重点向平台买流量，还要向渠道让渡账期，最终就出现了销售费用率和营收账款同时高企等现象。这不只是汤臣倍健一家的问题，而是整个保健品行业当下面临的共性挑战。
03
商誉风险和研发投入微薄值得重视
从汤臣倍健仍维持超70%的毛利率考虑，说明它产品本身的溢价能力还是在的。但我们前面也说了，高毛利率并不能代表公司一定能有高利润，因为其中影响的因素太多了。除了上文提到的销售费用高企之外，公司的商誉减值风险同样也是影响公司利润表的关键因素。
![]()
截至今年第二季度末期，公司合并报表商誉账面价值为约11.34亿元，主要来自较早之前对澳大利亚LifeSpace等品牌的收购。就当下的消费环境而言，消费者对进口品牌的迷信正在消退，再加上国产品牌和跨境电商品牌的竞争正在加剧，如果汤臣倍健收购来的品牌不能持续贡献增长和利润，那么商誉减值的风险就会一直悬在头顶。公司在今年中期报告中也坦言：若未来相关品牌业务推广不达预期，可能面临商誉或无形资产减值风险，对公司当期损益造成不利影响。
LifeSpace等品牌到底能不能成为汤臣倍健的“第二增长曲线”，目前仍需要继续观察，公司的相关报告中被没有对这些旗下品牌的表现单独披露太多细节。当下可以知道的是，汤臣倍健的境外业务占比仍然有限，占总营收比例仅为20.05%，境外业务想要为公司整体营收增长做出决定性的贡献，现在看仍有一段不小的距离。
这里还有一点值得提一下，公司今年上半年在销售费用达15.44亿元的情况下，其研发投入却只有5000万余元。公司今年来一只强调“科学营养”战略，强调用科研实力支撑产品力，可现在研发开支却只有销售费用的零头多一点，这可能会让消费者对其“科学营养”这个标签的信任度打折扣。
![]()
疑似AI生成
04
梁允超的“再创业”，方向已明，利润修复仍需耐心
公司的经营状况经过2024年的急跌和2025年的企稳后，记得在去年的30周年庆典加上，汤臣倍健董事长梁允超曾表示：我们选择在2026年以再创业的心态，开始全线出击。同时，在2025年致股东信中，梁允超还提出“2026-2028年，用三年时间创出收入新高”的目标。
汤臣倍健确实需要一次重新出发，而且我们从今年上半年的营收表现来看，这家公司“再创业”在收入层面已经取得实际成效。但问题是，目前汤臣倍健的“再创业”只是得到了收入增长，但同时期利润是在下滑、现金流在萎缩、渠道议价能力也在被削弱，这些现象都说明公司的增长成本很高。如果未来几年，公司继续依靠“高举高打”的营销投入来换取收入增长，而产品创新和运营效率不能同步提升，那么公司“再创业”恐怕会沦为一场昂贵的规模游戏，相关的调整迫在眉睫。
在资本市场，8月10日汤臣倍健收盘价报10.11元，总市值约171亿元，市值相较于颠覆时期的600多亿元，已收缩超400亿元。可以判断，尽管公司的营收连续增长，但股价仍在低位徘徊，说明资本市场看的不只是表面的收入，更重要的是收入背后的利润质量和可持续增长能力。
眼下，除了营收的增长之外，资本市场和消费者对于汤臣倍健，最想看到的是这家保健品巨头还能展示更健康的利润结构、更强的产品、更稳健的现金流等等，或许这才是一家经历过“至暗时刻”的企业，在赢回信任的道路上真正应该交出的答卷。