投资要点
核心要点：1、宁波银行是A股银行中少数真正以客群经营能力立身的标的。2、宁波银行的客群经营（大银行做不好，小银行做不了）以服务能力为内核、贯穿中小企业与大型客户两端、并具备向新场景迁移潜力的能力。3、客群经营能力是其长期维持低不良、稳定盈利与持续成长的根本原因，也是其区别于多数依赖区域β或规模扩张的城商行的根本。
公司概况：以“经营能力”立身的城商行龙头。1997年由17家城信社改制起步，2007年A股首批上市；国资、外资、民营三足鼎立、无实控人，均衡的股权结构是长期主义得以生长的制度土壤；2026年完成陆华裕到庄灵君的平稳交班，正副掌舵者均为行内成长的“自己人”，能力沉淀在制度与人才梯队中，交接是延续而非断裂。2025年营收719.69亿元（同比+8.01%）、归母净利润293.33亿元（+8.13%），增速居城商行前列；非按揭零售贷款占比24.9%居上市城商行第一，资产投向定价更高、更考验风险识别能力的客群，正是客群战略在资产负债表上的投影。
中小企业端：深耕“大银行做不好”之处。围绕供应链做深、向跨境做宽是看得见的招式，难以复制的是三项内功：其一，对长尾客群的风险识别能力，信用贷款占比39.1%与招行同处第一档，全行不良率0.76%并列最低，“敢做无抵押”与“做得好”同时成立，靠的是用“信息”替代“抵押”；其二，把“不经济”变成“经济”的数字化能力，获客、风控、服务三端成本同降，人均营收289.5万元高于杭州银行与招商银行，并具“数据飞轮”的自我强化特征；其三，贴着中小企业“短、频、急”的场景做产品，票据贴现客户中小微与制造型企业占比超96%。
大型客户端：切入“小银行做不了”之地。打法是绕开单纯的授信竞争，以“鲲鹏司库”“财资大管家”切入大客户的资金管理中枢，从“资金提供者”变为难以替代的“经营基础设施”。黏性的证据是对公活期存款的逆势沉淀：占比升至37.7%，活期成本率0.63%、对公存款整体成本率1.50%均显著优于同业；FPA近4,900亿元、投行客户突破7,000家，托管规模5.14万亿元并列城商行第一梯队。这块业务的盈利兑现仍在投入期，但最大十家客户贷款占资本净额仅6.1%，上量而未上集中度，风险纪律清晰。
从能力到业绩：客群经营能力向财务表现的转化。客群黏性沉淀为更低的负债成本，综合服务变现为更高含量的中收，风险识别压出更低的信用成本。2025年净息差1.74%居17家第4位、对板块领先走阔至22bp，主要贡献在负债端——存款付息率1.61%稳居前4、新增存款中活期占比70.84%，息差的韧性不是定价的胜利，而是客群关系的胜利；中收占比回升至8.5%、1Q26达12.6%重回第2；不良率0.76%、近20年从未高于1%。三处优势共同指向稳居第2的ROA。
投资建议：宁波银行是A股银行中少数真正以客群经营能力立身的标的。这种以服务能力为内核、贯穿中小企业与大型客户两端、并具备向新场景迁移潜力的能力，是其长期维持低不良、稳定盈利与持续成长的根本原因，也是其区别于多数依赖区域β或规模扩张的城商行的根本。我们看好宁波银行的核心逻辑可以概括为三点：其一，它拥有真实、可验证、难以复制的客群经营能力，中小企业端“敢做无抵押且不良最低”的风险识别能力，大型客户端“切入资金管理中枢、对公活期逆势沉淀”的系统化服务能力，都已被数据证实。其二，这种能力在低利率、低息差的行业寒冬中尤其珍贵，当多数银行只能靠降价换规模时，宁波银行靠能力维持了相对的息差韧性、最优的资产质量和恢复性增长的中收，这正是穿越周期的底气。其三，当前估值处于历史相对低位，对一家具备稀缺经营能力的优质城商行，提供了较好的配置性价比。当前股价对应2026、2027、2028年预测PB约0.89x、0.80x、0.72x，估值处于历史相对低位。在能力被市场重新认知、或盈利能力企稳信号确认（如1Q26的拐点迹象延续）的催化下，估值有进一步修复的空间。维持“增持”评级。
风险提示：宏观经济与有效需求不及预期，盈利能力中枢下移超预期，大客户业务收益让渡超预期，资本约束与再融资压力，管理层换届后的战略执行风险，研报使用信息更新不及时风险。
正文分析
一、公司概况：
以“经营能力”立身的城商行龙头
1.1 发展历程：立足民营沃土，差异化定位一以贯之
根植宁波，A股首家上市城商行。宁波银行成立于1997年4月，由原宁波市17家城市信用社改制组建，2007年7月在深交所挂牌，与南京银行、北京银行同为国内首批、A股最早上市的三家城市商业银行之一。截至2025年末，公司总资产3.63万亿元，在全国城商行中位居前列，连续多年是A股估值最高、不良率最低的银行之一。
成长路径：1997年由城信社改制起步，扎根宁波本地民营经济；2006年引入新加坡华侨银行（OCBC）作为战略投资者，奠定了国际化的治理与风控基因；2007年上市，打开资本补充与异地扩张的通道，此后逐步走出宁波、布局长三角及主要经济区域；2022年以来，在数字化与综合化经营上持续深化，并于近期完成了从陆华裕到庄灵君的管理层平稳交接。从一家区域性城信社，成长为总资产逾3.6万亿、经营能力广受认可的标杆城商行，宁波银行走的不是一条靠并购或牌照扩张的捷径，而是一条以经营能力为核心、稳扎稳打的内生成长之路。
“大银行做不好，小银行做不了”，是宁波银行一以贯之的路径选择。“大银行做不好，小银行做不了”这句话描述了一个精确的客群定位。宁波地处长三角南翼，是中国民营经济和外向型经济最发达的区域之一，遍布大量有真实金融需求、却难以被大行标准化流程覆盖的中小企业。宁波银行从成立之初就扎根这一土壤：既服务大行“做不好”（成本高、风险识别难）的长尾中小客群，又凭借日积月累的系统、产品与综合服务能力，逐步切入小行“做不了”（要资质、要系统、要综合方案）的大型客户。这一定位要求宁波银行以经营能力为核心，也决定了宁波银行的护城河来源。
1.2 股权结构：三足鼎立，市场化治理的制度根基
国资、外资、民营三足鼎立，无控股股东、无实际控制人。截至2026年一季度末，宁波银行前三大股东分别为宁波开发投资集团（18.74%，宁波市国资委旗下）、新加坡华侨银行OCBC（18.69%）、雅戈尔时尚（10.00%）。合并计算，宁波市属国资（开投集团、宁兴资管、轨道交通集团）合计持股约21.2%，其中开投集团与宁兴资管为一致行动人（合计20.04%）；华侨银行及其QFII合计持股20.02%；本地民营（雅戈尔、华茂、富邦）合计约14.2%。三方势均力敌，公司无控股股东、无实际控制人。
均衡的股权结构，是经营能力得以生长的制度土壤。三方制衡+无实控人的格局，使经营层既不受单一股东的短期诉求绑架，又能在董事会有效监督下保持战略定力，这是宁波银行能够坚持长期主义、敢于对长尾中小客群做无抵押授信、敢于持续投入数字化系统而不急于短期回报的制度前提。治理结构保证了经营层“既被约束、又能放手”，从而沉淀出穿越周期的客群经营能力。此外，OCBC作为持股近20%的战略投资者深度参与近二十年，为宁波银行带来的不只是资本，还有国际化的风险管理理念与跨境业务经验，也为宁波银行服务中小企业出海提供了根基。
1.3 管理层：长期主义与平稳交班，体现“组织能力”
“陆华裕时代”的长期主义。2026年2月，执掌宁波银行21年的陆华裕到龄卸任董事长。这是公司历史上最重要的一次权力交接。陆华裕2000年11月出任行长时，宁波银行尚深陷困境，当年亏损约12亿元、不良率高达两位数。他2005年起任董事长，21年间带领公司从一家濒临困境的区域城商行，成长为总资产3.6万亿元、跻身全国系统重要性银行之列的标杆。
平稳交班体现“组织能力”。新任董事长庄灵君（1979年生，A股上市银行中最年轻的董事长之一）2006年加入宁波银行，是这套客群经营体系自己培养出来的人。尤其值得注意的是他的履历轨迹：总行个人银行部（零售客群与产品）→多家分行（一线经营）→总行风险管理部总经理（风险识别）→行长→董事长。换言之，新任董事长完整经历过宁波银行护城河的三根支柱——客群与产品、分行经营、以及最核心的风险识别。新任副董事长兼行长冯培炯（1974年生）同样是行内成长二十年的老将，历经东门支行、人力资源部、个金及信用卡中心、苏州分行行长等岗位。一正一副两位掌舵者均为行内一步步成长起来的“自己人”。由此看来，宁波银行的能力沉淀在制度、系统、团队与人才梯队中（有一套能把基层客户经理一路培养成董事长的机制），这次交接对核心能力而言是延续而非断裂，新班子接过的是一套已经制度化、可传承的经营体系；年富力强，反而可能为公司注入新的火花。
治理层面，宁波银行延续了高度市场化、专业化的配置。既有国资、外资、民营三方均衡制衡的股东结构作为制度根基，又汇集了一批资深银行家与专业人士担任董事，包括李仁杰（前兴业银行行长、陆金所控股董事长）等。这种“市场化机制+专业化董事会+内部成长的管理团队”的组合，正是宁波银行经营定力与执行力的组织保障。
1.4 财务画像：高质量经营的结果
营收与业绩增速保持行业前列。2025年，公司实现营业收入719.69亿元（同比+8.01%）、归母净利润293.33亿元（同比+8.13%）。放到17家上市城商行中看，这份增长的成色更清楚：营收增速明显高于城商行整体的4.17%，2026年一季度进一步升至10.21%；归母净利润增速自2020年以来未低于6%，没有出现同业中常见的大幅波动，2026年一季度10.30%的增速居17家城商行第4位。
贷款结构的独特性：非按揭零售占比显著高于同业。2025年末，宁波银行非按揭零售贷款（消费贷+经营贷）占比24.9%，居17家上市城商行第一，明显高于城商行平均的16.2%；制造业与批发零售业合计占比21.6%，同样高于平均；而按揭仅5.9%、泛机构类34.2%，均低于平均。这意味着宁波银行把更多资产投向了定价更高、也更考验风险识别能力的实体与下沉零售客群，这正是其客群战略在资产负债表上的投影。
财务画像是结果，客群战略是原因。在“低利率→低息差→低收益”成为行业共识的当下，宁波银行能维持低不良、稳ROE、强中收的根本原因不在财务数据本身，而在数据背后的客群经营能力。这正是本报告的核心：宁波银行如何切入并经营它的两端客群——中小企业与大型客户，以及这种能力为何难以被复制。
二、客群经营：
宁波银行难以复制的核心能力
“大银行做不好，小银行做不了”。这句话描述了一个精确的客群定位，指向一个被大型银行与中小银行同时让出的中间地带。一端，是大量长尾中小企业：它们有真实的金融需求，但单户价值低、财务信息不透明、风险识别难，用大银行的标准化流程去做“不经济”，所以大银行做不好；另一端，是大型企业与机构客户：它们不缺授信额度，缺的是能跨越多条线、嵌入其经营全流程的综合服务能力，这需要系统、资质与长期投入，小行做不了。
宁波银行的独特之处，在于它同时站住了这两端。既能低成本、批量地服务大行做不好的长尾中小，又凭借日积月累的系统与综合服务能力，逐步切入小行做不了的大型客户。能同时驾驭这两类需求迥异的客群，靠的不是规模、区位或牌照，而是经营能力。这种经营能力不仅仅关于宁波银行做了什么（五管二宝、鲲鹏司库、财资大管家、波波系列等等），真正难以复制的，是支撑这些产品和客户背后的能力内核。
两类客群并非全无交集，供应链金融正是它们的天然接口。供应链金融业务的逻辑，本就是以核心企业（多为大型客户）的信用与真实交易为锚，向其上下游的中小企业延伸授信，服务好链上的“链主”，就等于拿到了批量、低成本触达其供应链中小客户的入口。换言之，宁波银行的大客户经营能力与中小客群经营能力，在供应链上具备相互导流、彼此强化的潜力。
宁波银行服务两类客群的“招式”与“内功”。所谓招式，是宁波银行做了什么，推出了哪些产品、切入了哪些客群、搭建了哪些平台。招式是看得见、写得出、也学得来的：竞争对手可以推出功能相似的系统，可以模仿相同的业务模式。所谓内功，是宁波银行为什么能把这些招式使出来、并且使得比别人好，如何做到对长尾客户做无抵押授信而不良更低？如何做到把司库系统卖进大型央国企并黏住对方？下文将不停留在宁波银行“切入了哪些客群、推出了哪些产品”，而要回答：为什么是宁波银行能切进去、并且做得成。我们分别考察它的两端客群中小企业（2.1）与大型客户（2.2），逐层从招式挖到内功，并归纳贯穿两端的统一能力内核（2.3）。
贷款结构的演变，体现宁波银行客群经营重心的切换。2014-2017年，泛机构类贷款占比从20.0%升至33.3%，政务与机构业务先行起步；2018-2023年，重心转向零售下沉，零售占比从31.9%升至40.5%的峰值，同期，按揭自0.3%补配至7.0%，泛机构类占比被动回落至24.2%；2024年以来再度切换，泛机构类贷款2024、2025年分别增长32.8%、47.5%，占比回升至34.2%，而2025年消费贷、经营贷余额分别收缩4.5%、11.0%，零售占比回落至30.8%，对公（含票据）占比跳升至69.2%。一张资产负债表，十二年里两度大幅搬动重心、方向相反，幅度动辄十个百分点以上，这种切换能力本身就是稀缺的。为什么敢切、凭什么能切、切去了哪里，正是下文要回答的问题。
2.1 中小企业客群：深耕“大银行做不好”之处
中小企业是宁波银行的立身之本，也是它最深的护城河所在。截至2025年末，公司零售公司（服务中小微企业的核心条线）客户达43.95万户，普惠型小微企业贷款余额2,574亿元（同比增长17.01%）。这是一个庞大而分散的客群，恰恰是大型银行用标准化流程“做不好”、却被宁波银行做成了基本盘的客群。
长三角本身拥有中小微企业客群的土壤。截至2025年末，宁波银行贷款的63.31%投放浙江、22.65%投放江苏，各区域不良平稳。值得注意的是，大本营宁波市的不良率1.33%为各区域最高，说明本地恰是其下沉零售集中投放之地，也是读懂下文客群质量图谱的一把钥匙。
招式：围绕供应链与跨境，服务中小企业的全周期需求。
宁波银行服务中小企业的方式，可以概括为围绕供应链做深、向跨境做宽，这也是市场已经熟悉的部分，此处简要交代：①数字化批量获客与服务：以“五管二宝”等数字化产品体系，低成本、标准化地触达和服务海量长尾客户；截至2025年末对公电子渠道客户达62万户。②供应链金融：通过“波波智链”供应链票据平台、票据云直联SaaS、订单贷等产品，沿核心企业的上下游批量获客、批量授信。票据贴现客户达3万户，其中小微和制造型企业占比超过96%。③跨境与出海服务：依托“外汇金管家”等线上化工具与境内外联动，服务中小企业的跨境结算、汇率管理与出海需求。2025年贸易融资余额279.54亿元，同比大增67%；外汇衍生工具中仅货币掉期名义本金就达1.11万亿元，这一规模在城商行中颇为罕见，折射出其客户真实而旺盛的跨境金融需求。
内功一：对长尾客群的风险识别能力——敢做无抵押，且做得好
服务中小企业的核心在于控制风险。长尾客户财务不透明、缺乏合格抵押物，一旦风控失守，规模做得越大、损失越惨重。宁波银行的报表，给出了一个有力的证据：2025年末，公司信用贷款（无抵押、无质押、无第三方保证）占全部贷款的比重高达39.14%，而同期全行不良率仅0.76%、保持上市银行最低水平之一。横向对比来看，宁波银行的信用贷款占比39.14%，在主要城商行中最高、与招商银行（41.06%）同处第一档；而全行不良率0.76%，与杭州银行并列五行最低，“敢做无抵押”与“做得好”同时成立。分项看，宁波银行信用贷款不良率1.13%、与招商银行的1.01%同档，保证贷款不良率仅0.12%，无抵押体系的质量经得起分项检验。
这种“敢做且做得好”的能力，根植于一套与大型银行不同的风险逻辑。大行服务企业，依赖的是抵押物、标准化财务报表与评级模型，而这套逻辑对长尾中小企业天然失灵，因为它们恰恰缺乏合格抵押物和规范报表。宁波银行的解法，是用“信息”替代“抵押”：通过“熟悉的市场、了解的客户”的准入原则，把授信建立在对客户真实经营、上下游交易、资金流水的深度了解之上。这种了解，一部分来自客户经理在深耕区域内长期积累的“软信息”，企业主的信用、生意的真实性、所在行业的景气；一部分来自数字化系统对交易、结算、税务等数据的实时刻画。两者结合，使宁波银行能在没有抵押物的情况下，对一个长尾客户的风险做出比同业更准确的判断。这一能力同样体现在零售下沉端的风险定价上：即便在风险更高的客群中（个体经营贷款不良率3.45%、个人消费贷款不良率1.85%），其整体不良率仍被牢牢压在0.76%，这说明宁波银行不是简单回避高风险客群，而是有能力对不同风险的客群精准定价、组合管理，在下沉中守住整体资产质量。这种“敢下沉、控得住”的能力，是一种无法靠短期投入买到、只能靠长期数据积累与组织能力沉淀的信息优势。
内功二：把“不经济”变成“经济”的数字化能力
长尾中小不好做的根本原因在于算不过账：单户价值低，而获客、风控、贷后服务的边际成本高。
宁波银行的解法，是用数字化系统重构这笔账的成本结构。在获客端，通过“五管二宝”等线上化产品和场景化入口，实现长尾客户的批量触达，把单户获客成本降到人工模式的零头；在风控端，依托交易、结算、税务等多维数据构建的模型，实现批量、实时、自动化的风险识别与额度核定，替代了大行逐户人工尽调的高成本流程；在服务端，线上化的产品与流程，使海量小额、高频的业务能够被低成本地承接。三端成本同时下降，原本“不经济”的长尾业务才变得“经济”。这也解释了前文的成本收入比为何能持续改善，数字化不是一句口号，而是实实在在地改写了服务长尾客群的单位成本。
数字化能力于宁波银行而言不是某个单一的爆款产品，而是一个持续迭代了十余年的体系，并且具有“数据飞轮”的自我强化特征。服务的客户越多，沉淀的数据越丰富，风控模型越精准，获客与风控的成本越低，从而能服务更多客户、承接更下沉的长尾。这个飞轮一旦转起来，后来者即便照搬了产品形态，也复制不了背后多年沉淀的数据资产、模型迭代经验与跨部门的组织协同，这才是宁波银行数字化能力真正的壁垒，也是它区别于“买一套系统就能上线”的同业的根本。零售端，截至2025年末，宁波银行手机银行客户1,684万户、同比增长16.0%，信用卡累计发卡625万张；对公端，电子渠道客户62万户，一家总资产3.6万亿元的城商行，数字化触达已具备全国性银行的量级。投入端，1,830名信息科技人员占母公司在岗员工的8.3%，与招商银行（11,051人、占员工9.1%）同档。
这笔经济账，最终落在人均产出上。先付人和系统的钱，再摊到海量客户上，产出可以直接对标：宁波银行2025年人均营业收入289.5万元，高于省内同业杭州银行（263.5万元），也高于零售体量最大、服务模式上与其最可比的招商银行（277.6万元）；江苏银行、南京银行人均更高（401.8万元、309.6万元），但两家对公与金融市场偏重的结构本就更轻人力，模式不同。用较重的人力配置做最小的客户，人均产出不降反居中位，正体现出“把不经济变经济” 而且这份人均产出正在加速。2025年，宁波银行人均营业收入、人均净利润分别增长17.2%、17.4%，人均贷款、人均存款增长27.4%、19.7%，而员工总数收缩了7.9%（26,976人至24,857人）。
内功三：对中小企业“短、频、急”需求的场景化产品匹配能力
中小企业的融资需求，与大企业有本质不同：金额小、频次高、时效急，且与具体经营场景（订单、货物、票据）紧密绑定。它们需要嵌入经营流程、随生意节奏即时供给的资金。
宁波银行的产品，正是紧贴中小企业融资需求场景设计的。围绕供应链，“波波智链”供应链票据平台让核心企业的信用沿上下游传导，链条上的中小企业凭真实贸易背景即可获得融资；“订单贷”将授信与企业真实订单挂钩，按订单进度放款；“票据云”以直联SaaS的方式把票据服务嵌入企业财务系统。围绕跨境，“外汇金管家”把结售汇、汇率避险、跨境结算线上化，匹配出海企业“随时、随地、随需”的外汇需求。这些产品的共同特征，是把金融服务嵌入企业经营的真实节点（采购、销售、收款、跨境），按需、即时地供给资金，而非让企业去适配银行的标准化产品。
“贴着场景做产品”的能力，与简单地把对公贷款产品小型化有本质区别。后者只是缩小了金额，前者则要求银行真正理解客户的生意逻辑、交易结构与资金周转规律，这需要长期浸润在真实的产业生态中，是一种难以靠模仿获得的产业理解力。也正因如此，宁波银行的票据贴现客户中小微和制造型企业占比能超过96%，正是产品与客群需求精准咬合的结果。
这三个内功共同构成了宁波银行在中小企业端的护城河：宁波银行正是靠风险识别、数字化效率与场景化产品，服务那些别人服务不好、或服务不起的客户。三者并非孤立，而是相互强化：数字化能力支撑了风险识别（数据驱动风控）和场景化产品（线上化嵌入），风险识别能力又让数字化获客敢于向更下沉的长尾延伸，形成一个自洽的能力闭环。这也解释了一个关键事实：宁波银行扎根的浙江与宁波，固然有发达的民营经济与外向型经济作为客群土壤（β），但宁波银行依托上述内功将长尾客群做深、做出低不良，其α所在。
2.2 大型客户：切入“小银行做不了”之地
大型客户（大型集团企业、央国企、政府机构）的快速发展，越发展现出宁波银行的经营能力。截至2025年末，公司银行客户达19.65万户，机构业务存款3,230亿元（同比+14.78%），投行客户突破7,000家、客户融资总量（FPA）4,894亿元。这是一个小型银行通常“做不了”的客群，它们要求的不是一笔贷款，而是一整套能嵌入其经营与资金管理全流程的综合服务。
招式：从“资金提供者”到“经营基础设施”
宁波银行服务大型客户的打法，是绕开单纯的授信竞争，转而切入大型客户的资金管理与经营中枢。其本质是把宁波银行从一个“资金提供者”，变成大型客户难以替代的“经营基础设施”。一旦客户的资金流、信息流在宁波银行的系统上运行，这种关系的黏性就远高于一笔可以随时被他行更低价格置换的贷款。
司库与资金管理：以“鲲鹏司库”“财资大管家”等系统，服务大型集团企业的资金归集、调拨与精细化管理。2025年公司获评“年度中国司库建设优秀银行”，其司库建设在行业内获得认可。
机构与政务服务：围绕政府及机构客户的场景，推进“金融+政务”“金融+民生”融合，推出政务领域“人工智能+”工具、智慧养老/物业/校园等方案，全年实施各类项目超450个，省、市、区级业务资格准入持续扩面。
投行与综合金融：通过投行（FPA、债券承销）、资产托管、汇率利率资产配置等，提供大行标准化产品之外的综合服务。2025年承销非金融企业债务融资工具1,854亿元，创新债券笔数同比增长超30%，落地多个“全国首单”。
内功一：以数字化系统切入大客户的“资金管理中枢”，占据高黏性位置
服务大型客户，真正的壁垒不在能否放贷，而在能否进入客户的核心经营系统。原因在于贷款是可替代的，但一套深度嵌入客户日常资金运营的司库系统，却是难以替代的。鲲鹏司库、财资大管家这类司库级系统，承担的是大型集团企业资金的归集、调拨、监控与精细化管理，一旦上线运行，就成为客户财务运转的基础设施，迁移成本高。能做出这样的系统要求银行同时具备三样东西：深厚且持续的科技投入、对大型企业资金管理逻辑的深刻理解、以及快速迭代响应客户需求的灵活性。宁波银行多年持续的科技投入加上市场化机制的灵活，使它得以在这个门槛上建立起优势，2025年获评“年度中国司库建设优秀银行”正是行业层面的印证。
系统黏性的体现之一即是对公活期存款的逆势沉淀。2025年末，公司对公活期存款占总存款比重升至27.6%（2024年为24.6%），在全行业存款定期化的大趋势下逆势提升；全年对公活期日均规模同比增长25.0%，平均成本率0.63%、较上年下行23bp，对公存款整体成本率1.50%、较上年下行32bp。同业对比来看，宁波的优势在于在活期的量，量与结构把整体成本压了下来。低成本结算存款的沉淀，正是大客户把资金管理交给宁波银行、关系深度黏合的结果。
内功二：以综合服务能力替代价格竞争，在红海之外开辟蓝海
靠综合金融服务的组合，为客户提供单一信贷之外的价值。靠综合服务而非价格黏住客户，带来的客户关系在质上不同。服务换来的客户，黏性来自对方对专业能力和综合方案的依赖，更稳固、也更不易被价格战击穿。这也意味着，宁波银行在大客户端获取的，不只是贷款规模，更是围绕客户的一揽子业务机会（结算、托管、投行、代发等），单客户的综合贡献度因此更高，这正是从“资金提供者”升级为“经营基础设施”的价值所在。
综合服务能力在综合融资和托管业务上已有充分体现。投行方面，2025年FPA达4,894亿元、投行客户突破7,000家；债券承销方面，承销非金融企业债务融资工具1,854亿元，落地多个“全国首单”；资产托管、汇率利率管理与资产配置等也均有建树；这套服务能力，要求银行有专业的团队（公司在汇率、利率、资产配置等领域长期投入专业队伍）和齐全的业务资质（记账式国债承销团甲类成员、银行间外汇做市商等）。此外，托管是综合服务的另一个读数。2025年末，托管资产总规模5.14万亿元、同比增长15.2%，与江苏银行（5.19万亿元）并列城商行第一梯队。
内功三：扁平化治理带来的响应速度与方案定制能力
扁平、市场化的组织机制带来更快的响应速度。大型客户的需求复杂且高度个性化，往往需要跨条线、定制化的综合方案，对银行的响应速度和组织协同能力要求极高。在这一点上，宁波银行“自上而下建立战略客户和重点客户营销服务体系”、决策链条短的组织特征，构成了独特优势：它能够快速响应客户需求、灵活调动各条线资源、定制服务方案——这是层级繁多、流程冗长的大型银行难以企及的敏捷度。这一敏捷度与中小企业端的快速响应是同源的：都根植于宁波银行扁平、市场化的组织机制。换言之，无论面对小客户还是大客户，宁波银行的组织都能以更快的速度、更贴近需求的方式做出反应，这是一种贯穿两端的、由治理结构和组织文化决定的底层能力。
值得客观指出的是，大型客户业务是宁波银行相对更晚发力、仍在快速爬坡的领域。其切入大客户的能力已经清晰显现，司库系统的行业认可、对公活期存款的逆势沉淀、综合服务体系的成型，这些都是能力到位的证据。但需要诚实看待的是，这块业务的规模效应与盈利贡献尚未充分释放：对公业务在快速做大客群和资产的同时，盈利的兑现仍需时间（这与新客群拓展期的投入和定价让渡有关）。这既是宁波银行未来增长的空间所在，也是判断其客群经营能力可持续性时需要持续跟踪的看点，能力已经证明，剩下的是时间和执行。具体来看：其一，公司银行分部2025年营业收入303.3亿元、同比增长23.5%，但利润总额154.32亿元、与上年基本持平，收入端在爬坡，利润端仍在费用与拨备的投入期。其二，最大十家客户贷款占资本净额约6.1%（测算），显著低于杭州银行的25.3%、江苏银行的9.5%与南京银行的8.5%，上量而未上集中度，大客户战略的风险纪律目前是清晰的。
2.3 两类客群背后统一的能力内核：服务能力，而非价格与规模
宁波银行两类客群背后的逻辑是统一的，即服务能力。中小企业端，它靠风险识别、数字化效率与场景化产品，服务大行“做不好”的长尾；大型客户端，它靠系统切入、综合服务与敏捷响应，切入小行“做不了”的中枢。两端的具体打法不同，但内核是同一个。这个判断是理解宁波银行全部竞争力的钥匙，也是它区别于多数同业的根本。多数银行在利率下行、需求收缩的环境里，本能地用降价换规模、用规模换收入；而宁波银行的打法，是用风控能力、数字化能力和综合服务能力，去服务那些“服务不好就做不成、服务好了就难替代”的客户。前者是可被复制、终将陷入价格战的红海能力；后者是需要长期积累、难以被复制的护城河能力。
产品体系，是服务能力内核的表现形态。宁波银行的产品矩阵，初看是一堆名称各异的系统和平台，但若按“客户规模由小到大、需求由简单到复杂”这条主线排列，它们呈现出清晰的演进逻辑。“五管二宝”：面向中小企业的数字化基础服务，解决长尾客群“获客难、服务贵”的经济性问题，是客群经营的入口与基本盘。“财资大管家”：面向成长为集团的企业，提供资金归集与管理服务，对应客户从单体走向集团后更复杂的资金管理需求。“鲲鹏司库”：面向大型央国企，提供司库级的资金运营基础设施，对应最复杂、黏性最高的大客户需求。“波波智链”“外汇金管家”“设备之家”等：围绕供应链、跨境、设备更新等具体场景的平台，让能力沿着客户的真实经营场景横向延展。
宁波银行的产品体系是同一种客群经营能力，在不同客户规模、不同需求复杂度上的逐级投影。从服务一个体量很小的供应链末端企业，到服务一个资金运营庞杂的大型央国企，宁波银行用的是同一套底层能力：理解客户需求、用数字化和专业服务匹配需求、用风险识别和综合服务黏住客户，只是在不同客群上呈现为不同的产品形态。正因为底层能力是统一的，这套产品体系才能随着客户的成长而自然向上延展，而不是彼此割裂的孤岛。
因此，宁波银行真正的壁垒，不在产品本身，而在产品背后的能力沉底。产品形态是可以模仿的，但产品背后多年积累的数据资产、迭代打磨的风控模型、深耕场景的专业团队、以及支撑这一切的跨条线组织协同，是无法靠照搬产品而在短期内复制的。
这一能力内核还解释了宁波银行成长的可延展性。既然它的护城河是“服务能力”而非某个特定产品或客群，那么这种能力就具备向新场景迁移的潜力：无论是服务中小企业出海的跨境金融需求（贸易融资2025年增长67%、外汇衍生品规模可观），还是未来可能出现的新客群、新场景。一种以服务能力立身的银行，其增长边界取决于能力迁移的速度，而非单一市场的天花板。这正是宁波银行客群经营能力最深远的价值所在。
总结来看，宁波银行的核心竞争力，是一种以服务能力为内核、贯穿中小企业与大型客户两端、并具备向新场景迁移潜力的客群经营能力。这种能力难以被复制，是其长期维持低不良、稳定盈利与持续成长的根本原因。
三、从能力到业绩：
客群经营能力向财务表现的转化
客群黏性应沉淀为更低的负债成本，综合服务应变现为更高含量的中收，风险识别应压出更低的信用成本，数字化应先抬高费用、再摊薄费用，而这一切最终应合成一个优于同业的ROA。
3.1规模：客群扩张的持续性
规模是客群经营的成果，而非价格战的成果。2020-2024年，公司信贷增速连续五年居17家上市城商行第2-3位；2025年17.43%的增速较前期收敛，但仍明显高于城商行整体的12.69%，相对位置未变。增长的构成也值得注意：信贷增速（17.43%）快于总资产增速（16.11%），扩表由贷款而非金融投资驱动，成色更实。这份持续性的来源，前文已经写清，即服务能力托底下客群经营与拓展的持续性。
3.2 息差：负债端贡献突出，印证客群经营能力
净息差居第一梯队，且对板块的领先在走阔。2025年宁波银行净息差1.74%、居17家第4位；对城商行整体的领先由2020年的16bp走阔至22bp，2020年以来累计收窄56bp、少于板块的62bp，在明显更高的起点上，降幅反而更小。2026年一季度净息差1.74%、与2025年全年持平，单季环比已回升，率先显现企稳。后文我们会看到，负债端是宁波银行息差优势的主要贡献，息差的韧性不是定价的胜利，而是客群关系的胜利。
负债端优势是宁波银行息差优势的主要贡献。宁波银行资产端收益率处于正常水平：2025年生息资产收益率3.44%、居17家第10位，贷款收益率4.23%、居第8位，结构中低风险债券与机构类资产占比较高、对收益率有一定摊薄，整体属于中游，不构成息差优势的来源，但仍优于上市城商行整体水平，进一步表明宁波银行的经营核心不在于价格战。真正拉开差距的在负债端：计息负债成本率1.68%、居17家第3位，2021-2022年曾为17家最低，2025年低于城商行整体21bp。收益率居中、成本率居前，息差的领先来自负债端。
负债端的优势，是客群经营带来客户黏性的成果。结算与司库账户沉淀下来的，就是低成本活期。从财务数据来看：其一，存款付息率2025年1.61%（披露口径，同比下降33bp），2020年以来稳居17家前4位、各年低于城商行整体20bp以上；其二，期末活期存款占比33.9%、由上年第6位跃居第2位；其三，增量更陡，全年新增存款中活期占比高达70.84%。存量在优、增量更优，客户黏性自然演化为存款。
3.3 非息收入：中收的含量与恢复
宁波银行中收占比高，与依托服务挣钱的模式相契合。宁波银行净手续费收入占营收比在2022-2024年经历深度调整（由15%以上滑至2024年的7.0%），与全行业中收下台阶同步、但降幅更深；2025年回升至8.5%，2026年一季度达12.6%、重回17家第2位，弹性来自财富管理与投行托管等客户服务型业务。非息收入总占比27.9%仅居中游，表明非息构成与同业相比的结构差异：不少城商行的非息高度依赖债市投资收益，随行情起落；宁波银行的非息中手续费含量更高，随客户关系加深。宁波银行零售AUM 1.28万亿元、相当于总资产的35.2%，在可比城商行中最高。四家子公司合计贡献净利润约50亿元，盈利来源更多元。
3.4 资产质量：风险识别能力的压舱石
风险管理卓有成效，垂直审批制度确保资产质量优异且历经周期检验。1Q26末，宁波银行不良率0.76%，长期处于上市银行最低之列、2019年以来稳居17家前4位；“不良+关注”口径，2026年一季度1.81%，明显低于城商行整体的2.41%；1Q26拨备覆盖率369.4%居前4位，拨贷比2.80%居中游偏后，这是低不良率的算术结果（拨贷比=不良率×拨备覆盖率），并非计提力度不足。拉长期限来看，宁波银行坚持“经营银行就是经营风险”的风控理念，将守住风险底线作为最根本的经营目标，持续完善全面、全员、全流程的风险管理体系。在坚持统一的授信政策、独立的授信审批基础上，进一步完善风险预警、贷后回访、行业研究、产业链研究等工作机制，加快风险管理的数字化、智能化转型，持续提升管控措施的有效性，较好地应对经济周期与产业结构调整。宁波银行不良率始终在行业中处于较低水平，即使2008年经济危机期间不良率也未高于1%，低不良意味着低信用成本，而信用成本恰恰是银行利润中波动最大、最难预测的一项；把它长期压在低位且保持稳定，等于为利润装上了压舱石。
3.5 费用：高费用模式是宁波银行专注经营能力的体现
费用是这套模式的成本面，高收益与低风险的连接是高费用。宁波银行成本收入比2020-2022年连续三年为17家最高（约37%-38%），2025年32.72%仍居第15位，高出城商行整体4.3个百分点；费用率（业务及管理费/平均总资产）同样为17家最高，前置的人力网络与数字化系统投入，是高收益与低风险的连接。但趋势的方向更重要：与城商行整体的差距已由2020年的约12个百分点收敛至2025年的4.3个百分点，费用率由1.05%降至0.68%，单位资产的服务成本六年降了三分之一以上，“变经济”的后半段正在兑现。
3.6 落点：沉淀为ROA，放大为ROE
资产端定价仅居中游、费用率全场最高，却做出了连续多年稳居第2的ROA。2020年以来，公司ROA在17家上市城商行中各期均列第2位（2025年0.86%），拨备前ROA的排名由2020年的第12位升至第4-5位。定价平平、费用最高，回报却居前，原因正是：负债成本、中收含量、信用成本三处的优势足够大，大到足以覆盖费用端的劣势。ROA是前五节全部分项的合成，也是客群经营能力在财务上最终的、量化的体现。再放大一层到ROE：统一口径下2019年以来稳居17家前4位。以净利润/净资产的统一口径衡量，2019-2025年公司ROE均值约15.6%、仅次于成都银行；2025年13.59%，高出城商行整体（11.40%）逾2个百分点。
四、投资建议与风险提示
4.1 投资建议
宁波银行是A股银行中少数真正以客群经营能力立身的标的。这种以服务能力为内核、贯穿中小企业与大型客户两端、并具备向新场景迁移潜力的能力，是其长期维持低不良、稳定盈利与持续成长的根本原因，也是其区别于多数依赖区域β或规模扩张的城商行的根本。
我们看好宁波银行的核心逻辑可以概括为三点：
其一，它拥有真实、可验证、难以复制的客群经营能力：中小企业端“敢做无抵押且不良最低”的风险识别能力，大型客户端“切入资金管理中枢、对公活期逆势沉淀”的系统化服务能力，都已被数据证实。
其二，这种能力在低利率、低息差的行业寒冬中尤其珍贵，当多数银行只能靠降价换规模时，宁波银行靠能力维持了相对的息差韧性、最优的资产质量和恢复性增长的中收，这正是穿越周期的底气。
其三，当前估值处于历史相对低位，对一家具备稀缺经营能力的优质城商行，提供了较好的配置性价比。
当前股价对应2026、2027、2028年预测PB约0.89x、0.80x、0.72x，估值处于历史相对低位。在能力被市场重新认知、或盈利能力企稳信号确认（如1Q26的拐点迹象延续）的催化下，估值有进一步修复的空间。维持“增持”评级。
4.2 催化剂
息差与不良生成率的拐点确认：2026年一季度净息差回升、不良生成率回落，若后续季度延续，将确认盈利能力企稳，是最重要的催化剂。
大型客户业务盈利贡献的释放：司库、机构、投行等大客户业务规模效应显现，带动中收与低成本存款进一步增长。
中小企业出海服务的规模化：跨境金融需求带动贸易融资、外汇及结算收入增长，验证客群经营能力的可延展性。
管理层换届后战略表述的延续与明确：新任董事会的战略表述若清晰延续，将稳定市场对其经营定力的预期。
4.3 风险提示
宏观经济与有效需求不及预期：将拖累信贷增长与资产质量，尤其影响中小企业客群。
盈利能力中枢下移超预期：若净息差、ROA下行幅度超出预期，将削弱估值支撑。
大型客户业务收益让渡超预期：大客户业务在爬坡期若过度让渡收益换取规模，将影响盈利质量。
资本约束与再融资压力：核心一级资本充足率持续下行，若启动新一轮再融资，将摊薄每股指标、压制估值。
管理层换届后的战略执行风险：二十余年掌舵者交棒后，战略定力与执行的延续度仍需观察。
研报使用信息更新不及时风险。
