科技行情结束了吗？景气度、价值ROE策略和红利策略解析
近日，广发证券首席策略分析师刘晨明在一场交流中，对下半年A股、港股以及不同资产类别的投资机会进行了系统梳理。
当前市场最大的分歧之一，就是：
科技行情结束了吗？
AI经历前期上涨和近期调整后，市场对于筹码拥挤、景气持续性的担忧明显增加；与此同时，红利、自由现金流、稳定ROE等价值策略重新获得关注。
接下来，到底应该继续寻找景气成长，还是转向稳定价值？地产、消费等顺周期资产又是否已经到了困境反转的时点？
以下是彭莉博士整理的核心要点，分享给大家：
1、当前市场可以分成三类策略：困境反转、稳定价值和景气成长
第一类是困境反转策略，主要包括地产、基建、消费等传统顺周期资产；
第二类是稳定价值策略，包括红利、稳定ROE、自由现金流等资产；
第三类是景气成长策略，包括AI、有色、创新药、出口链等具有独立景气度的方向。
三类资产的核心区别在于：
困境反转和景气成长，关键看基本面；稳定价值，关键看位置。
2、地产、基建、消费不建议再简单左侧抄底，要从“赌政策”转向“等基本面”
过去做顺周期投资，常见的方法是左侧布局。
经济越差，市场越期待大规模政策刺激，一旦政策出现拐点，地产、基建、消费的基本面就可能迎来V型反转。
但这套逻辑正在发生变化。
近年来政策从过去的“大刺激”逐渐转向托底式政策，这意味着传统顺周期行业很难再依靠政策获得整体性的Beta机会。
因此，现在投资顺周期更重要的是：
从左侧转向右侧，从Beta转向Alpha。
只有看到真正的基本面改善，行情才更有持续性。
当前可以重点观察：
香港地产→上海地产→其他核心城市地产→消费。
不要因为“跌得多”就买，而要等基本面真正开始改善。
3、红利、自由现金流、稳定ROE仍然值得关注，但核心是“位置”
稳定价值类资产最大的特点，是：
ROE稳定、现金流稳定、分红稳定，基本面本身不会出现特别剧烈的波动。
所以投资这类资产，最重要的不是预测明年的盈利会不会突然爆发，而是判断：
当前的位置和赔率怎么样。
以红利为例，长期来看具有比较明显的稳定向上特征。
但经过前期反弹之后，当前的位置已经不像此前低位时那么有吸引力。
因此：
红利不是不能买，而是越涨越要关注赔率。
稳定价值策略真正适合的，是希望获得相对稳定回报、不追求极高弹性的资金。
4、科技行情没有简单结束，但未来不会是所有科技股一起涨
近期市场对于AI最大的担忧之一，是筹码拥挤。
尤其是公募基金在电子、通信等科技板块的持仓仍然较高，因此市场担心科技已经缺乏增量资金。
但现在市场的资金结构已经发生了很大变化。
主动公募的相对定价权下降，量化私募、保险、社保年金、ETF、融资资金等市场力量越来越重要。
因此：
仅仅因为“公募重仓科技”，已经不能直接得出“科技行情结束”的结论。
真正决定科技中期行情的，依然是：
产业景气度。
5、AI正在出现新的产业趋势，云服务和训练端算力需求值得重点关注
过去一个月，AI部分细分方向确实出现了一些基本面压力。
但与此同时，也出现了新的产业变化。
第一是云服务。
海外大型科技公司的最新变化显示，AI需求依然强劲，当前的问题并不是没有需求，而是算力仍然不足。
第二是训练端算力需求可能重新上修。
过去市场认为，大模型训练逐渐成熟后，未来算力需求主要来自推理端。
但随着Agent、自我训练和模型持续迭代的发展，训练端对于高性能算力的需求可能依然没有见顶。
所以，AI产业趋势并没有简单结束。
6、科技下一阶段的关键词不是“普涨”，而是“兑现”
AI仍然是独立景气方向中Beta最大的领域之一。
但未来并不意味着所有科技股都会重新创新高。
真正值得寻找的，是：
能够兑现产业趋势、兑现收入、兑现利润的公司。
除了AI之外，有色、创新药、出口链等具备独立产业景气的方向，也值得继续关注。
所以与其问：
“科技行情结束了吗？”
不如问：
“下一阶段真正能够兑现的景气在哪里？”
关于和刘晨明经理的对话，彭莉博士也做了重点提炼如下：
三类策略应该怎么选？
彭莉博士：最近科技板块波动明显加大，市场对于下半年行情的分歧也越来越大。如果把现在的市场做一个分类，您会怎么理解当前的投资机会？
刘晨明：我们基本把市场分成三类。
第一类是地产、基建、消费等经济周期类资产，也就是困境反转；
第二类是ROE、现金流、分红比较稳定的稳定价值类资产，包括红利和自由现金流；
第三类是具备独立景气度的资产，包括AI、有色、创新药、出口链等。
这三类资产其实对应的是三种完全不同的投资方法。
困境反转：不要再简单赌左侧
彭莉博士：地产、消费已经调整了比较长时间，现在是不是到了可以左侧布局的时候？
刘晨明：过去做地产、基建、消费，左侧投资是比较有效的。
因为以前经济总需求一旦出现问题，政策往往会有比较大级别的刺激，所以即使买早一点也没有关系，最后可能会看到基本面的V型反转。
但过去几年最大的变化，就是政策从过去的大刺激变成了托底。
所以现在如果再简单因为地产、消费“跌得多、赔率好”就去赌左侧，效果可能没有以前那么好。
现在更重要的是看到哪些领域能够依靠自身力量真正改善。
也就是说：
从左侧变成右侧，从Beta变成Alpha。
顺周期真正的机会，要等基本面自己走出来
彭莉博士：那如果下半年要关注顺周期，应该看什么？
刘晨明：还是看基本面。
过去一年比较持续的顺周期机会，其实是香港本地地产，背后的原因就是香港房价出现了企稳回升。
今年可以继续观察上海地产。
如果上海地产能够持续改善，再往后才可能逐渐推演到北京、广州、深圳等其他核心城市，最后再到消费。
所以顺序大概是：
香港地产→上海地产→其他主要城市地产→消费。
在没有重大政策刺激的情况下，不建议简单去赌整个顺周期的Beta。
红利策略：最重要的不是景气，而是位置
彭莉博士：如果是红利、稳定ROE、自由现金流这类资产，投资方法有什么不同？
刘晨明：稳定价值类资产的基本面波动本身就比较小。
ROE比较稳定，现金流比较稳定，股东分红和股东回报也比较稳定。
所以这类资产最重要的是位置。
如果处在长期运行区间的低位，赔率和胜率都比较不错；但如果已经运行到比较高的位置，未来预期回报自然就会下降。
因此：
稳定价值类资产，位置比基本面更加重要。
为什么红利能够长期保持相对稳定？
彭莉博士：红利这几年关注度很高，它为什么能够表现得相对稳定？
刘晨明：除了企业本身基本面稳定之外，还有一个原因是指数编制方式。
很多指数实际上存在一定的追涨杀跌特征。
但红利指数有一个特点：
股票涨得太多，股息率下降，可能被调出去；股票跌下来之后，股息率提高，反而可能重新进入。
所以它天然具有一定的：
低买高卖、动态再平衡机制。
这也是为什么红利长期来看能够保持相对稳定。
科技行情结束了吗？
彭莉博士：最近AI调整比较明显，很多投资者担心筹码拥挤。科技是不是已经见顶了？
刘晨明：我觉得不能简单这么判断。
市场现在很关注公募基金持有多少电子、通信，担心公募已经把科技买得太多。
但现在市场结构已经发生了很大的变化。
以前主动公募的定价权很强，但现在私募、量化、保险、社保年金、ETF、融资资金等力量都明显增长。
所以仅仅观察公募持仓，已经不能代表整个市场。
短期筹码当然重要，但：
中期趋势最终还是取决于产业基本面。
AI新的机会在哪里？
彭莉博士：那目前AI产业有哪些新的变化值得关注？
刘晨明：一个比较明显的趋势是云。
海外大型科技公司释放出来的信号是，云业务能够赚钱，但目前算力还不够。
如果有更多算力，就能够支撑更多收入，所以它们仍然愿意继续投入。
第二个变化是训练方式。
过去大家认为训练端的算力需求差不多了，未来主要是推理。
但随着模型自我训练、自我迭代，以及Agent带来更多数据，训练端对于算力的需求可能也没有到天花板。
所以未来训练端的算力预期可能还会继续上调。
AI还能不能创新高？
彭莉博士：那么经历这一轮调整之后，AI还有机会重新创新高吗？
刘晨明：我觉得不是所有股票都一定能够创新高。
但随着新的产业趋势展开，其中一部分股票重新创新高，我认为是有可能的。
AI至少不是一个简单的“尖顶”。
即使最后产业进入顶部阶段，从历史经验来看，也更可能经历反复、多重顶部的过程。
所以目前这个阶段，还是要不断跟踪新的产业趋势和基本面变化。
什么样的资金，选择什么样的策略？
彭莉博士：对普通投资者或者理财资金来说，景气成长和稳定价值应该怎么选？
刘晨明：关键还是看资金属性和预期回报目标。
景气成长的魅力很大，因为上涨的时候弹性非常高。
但它的问题同样明显：
暴涨之后也可能暴跌。
所以景气成长最关键的是“兑现”。
相比之下，稳定价值类资产更加偏全天候。
如果资金本身追求的是绝对收益，只希望长期比存款、理财和固收获得更好的回报，那么未必一定需要承担景气成长这么大的波动。
红利、稳定ROE、自由现金流可能就已经足够。
所以最终不是哪一种策略绝对更好，而是：
你的资金属性，决定了你应该选择什么样的策略。
写在最后
回到最开始的问题：
科技行情结束了吗？
目前来看，还不能简单下这个结论。
科技经历调整之后，真正需要关注的已经不是“所有科技能不能继续涨”，而是新的产业趋势能不能继续兑现。
科技正在从Beta行情进入Alpha行情。
与此同时，红利、稳定ROE和自由现金流依然有自己的配置价值，只是随着位置变化，赔率也需要重新评估。
而地产、基建、消费等困境反转方向，则需要改变过去“跌得多就买”的思维，等待真正的基本面改善。
所以，下半年市场真正需要解决的问题，并不是简单地在“科技”和“红利”之间二选一。
而是先搞清楚三件事：
困境反转，看基本面有没有真正反转；
稳定价值，看当前位置有没有足够赔率；
景气成长，看产业趋势能不能继续兑现。
什么市场，用什么策略；什么资金，匹配什么资产。
这或许才是下半年投资最重要的一条主线。
免责声明：本文内容根据相关公开交流及会议纪要整理，仅供学习与交流，不构成任何投资建议。文中涉及的观点、判断及相关信息仅代表嘉宾在特定时点的观点，不代表本公众号立场。市场有风险，投资需谨慎。
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